事件描述
公司发布2021 年半年报， 2021H1 公司实现营收/ 归母净利/ 扣非净利101.35/16.50/15.88 亿元，同比+25.09%/+74.19%/+69.13%；单Q2，实现营收/归母净利/扣非净利46.4/8.1/7.5 亿元，同比+9.1%/+23.9%/+16.1%。
事件评论
分品牌来看，2021H1 海澜之家系列、圣凯诺、其他品牌营收同比2020H1 +26.0%、+2.1%、+35.9%，同比2019H1 -7.4%、+2.0%、+179.4%；毛利率同比2020H1+4.4、+0.5、+6.1pct，各品牌毛利率均有所改善，整体毛利率同比2019H1 +2.0pct。
单Q2 海澜之家系列、圣凯诺、其他品牌营收同比+6.7%、-5.1%、+38.5%，同比2019 同期-6.6%、+43.5%、+168.9%；毛利率同比2020Q2 +1.0、-2.4、+6.4pct，主品牌及其他品牌盈利能力持续改善，其他品牌持续高增态势。
线上延续高增，各渠道盈利改善。分渠道看，2021Q2 线上、线下同比+60.3%、0.9%（其中直营+83%、加盟及其他+2.3%），线下受加盟增速拖累有所放缓，整体H1 加盟收入较2019H1 仍下滑11.7%，直营+68.6%已明显优于2019 年同期水平。直营增速高预计与直营净开店87 家（占H1 直营店数的10%）、门店提质、加码员工激励等有关。线上高增主因低基数，此外布局小程序、快手等新渠道亦有贡献。2021Q2 线上、线下毛利率+0.9、+1.0pct 至43.4%、46.3%，2021H1 毛利率为39.5%、45.5%，线上毛利率逐季明显提升，线下略升。伴随库存去化后折扣率逐步恢复，以及直营占比较2021Q1 提升2.3pct 所致，整体毛利率提升。
利润率修复，营运质量向好。2021H1 销售、管理、财务、研发费用率同比+1.4、-0.96、-0.4、+0.21pct，销售费用率提升主因直营占比提升，研发费用率提升主因注重新面料、款式等产品力的提升，费用投放结构优化。归母净利率同比+4.59pct至16.28%，盈利能力修复明显。2021H1 存货-12%至72.03 亿元，受益于产品力的提升以及通过快反等提高运营效率，库存去化明显，存货周转率提升至0.78。
2021H1 经营性现金流同比+187.5%至25.34 亿。
公司前期剥离低效业务，线上多渠道拓展、线下门店结构优化、聚焦功能性单品提升产品力有望注入新增长动力。预计2021-2023 年归母净利润为29.64、34.97、39.90 亿元，对应PE 为11.2、9.5、8.3X，维持“买入”评级。
风险提示
1. 核心单品销售不及预期；
2. 零售环境发生变化。