事件：
2021 年08 月24 日晚间，公司发布2020 年半年报：2021H1 营收20.86亿元（+52.46%），归母净利润5.91 亿元（+77.63%），扣非5.59 亿元（+82.33%）。
投资要点：
业绩超预期，盈利能力持续提升。公司2021H1 营收20.86 亿元（+52.46%），归母净利润5.91 亿元（+77.63%），扣非5.59 亿元（+82.33%），相比2019H1 营收同增11%，归母净利润同增33%；其中2021Q2 营收9.37 亿元（+57.07%），归母净利润2.22 亿元（+122.30%），扣非2.01亿元（+162.16%），业绩超预期。公司202H1毛利率为65.90%（-0.99pct），其中2021Q2 毛利率为61.27%（+1.07pct），系产品结构优化等所致。2021H1 净利率为28.46%（+4.04pct），其中2021Q2 净利率为23.75%（+6.94pct），系高毛利下销售费用率下降所致。销售费用率2021H1为9.41%（-6.19pct），其中2021Q2 为10.81%（-8.17pct），系会计准则调整及广告宣传费用下降等所致。2021H1 末合同负债3.99 亿元，环比下降0.12 亿元，同增0.76 亿元。2021H1 经营活动现金流净额-5.22 亿元，系回款42.75 亿元（+54%），其中2021Q2 经营活动现金流净额2.66 亿元（-2.2%），回款10.62 亿元（+46%）。
洞藏高增长，省内外齐发力。按产品划分，2021H1 中高档酒营收13.85 亿元（+71%），其中2021Q2 中高档酒营收5.91 亿元（+104%），相比2019Q2 同增59%。我们预计上半年洞藏系列增速超70%，其中二季度翻倍以上增长；2021Q2 普通白酒营收2.79亿元（+11%），相比2019Q2 下降1.4%。按区域划分，202Q2 省内营收4.83 亿元（+77.6%），省外营收3.86 亿元（+43%），省内外营收比重56:44。202H1 末公司共有1272 家经销商，省内净增加17 家，省外净增加5 家。
聚焦洞藏系列，加强改革提效率。当前省内消费升级从80-120 元向200 元以上升级，公司洞藏系列尽享升级红利。公司通过整合资源加速开拓，省内市场基本下沉到区县，江苏市场全面布局到地级市，巩固六安、合肥、南京、上海等市场战略地位。合肥作为安徽省会，公司重点精耕细作，未来有望对全省形成辐射。公司渠道上重点推进渠道重心转移，落实核心网点规划并签约，提高渠道掌控力；针对性匹配烟酒行、宴席、酒店、团购等渠道操作方案。公司聚焦生态洞藏系列，打造洞藏产品重点市场，洞藏产品市场份额快速提升，稳步提升系列产品价格，有效促进老产品销售回暖，产品结构得到进一步优化。目前洞藏系列中洞6 和洞9 占比预计80%左右，洞16和洞20 未来3-5 年有望快速放量。2020 年底推出的迎驾贡酒?大师版，引领洞藏系列，开拓徽酒超高端价格带。
盈利预测和投资评级：当前安徽省内白酒市场呈现出一超多强的格局，市场份额不断向头部品牌集中。我们看好公司洞藏系列高增长带来的产品结构持续优化，预计2021-2023年EPS为1.50/1.87/2.29元，当前股价对应PE 分别为24/19/16 倍，维持“买入”评级。
风险提示：疫情拖累消费；洞藏系列增长不及预期；重点区域扩张不及预期。