摘要：
公司基本情况
剥离不良资产，聚集钾肥与碳酸锂业务。公司是国内钾肥龙头，是青海省重点国有企业，实控人为青海省国资委。2019 年9 月公司成功将化工分公司、控股子公司盐湖镁业、海纳化工的相关资产剥离，剥离化工板块等不良资产后公司仅剩优质的钾肥及碳酸锂资产，财务状况得到根本改善。公司通过债转股大幅降低负债水平及其财务费用，2020 年净资产和归母净利润均顺利转正，分别为 52.7/20.4 亿元，持续经营能力恢复。
国内钾肥龙头，行业绝对领导者。我国是钾资源缺乏的国家，目前探明储量仅占全球的2%，2010 年国土资源部确定钾盐为我国紧缺的8 种大宗矿产之一。我国钾盐资源主要集中在青海察尔汗盐湖和新疆罗布泊盐湖，在中国查明的的可溶性钾资源中，96%赋存于青海和新疆。钾肥行业属于资源开发型产业，资源和产能分布高度集中的格局导致钾肥行业成为典型的寡头垄断行业，行业内企业数量较少，市场竞争不够充分。公司是国内最大的钾肥生产企业，钾肥设计产能达到500 万吨。
盐湖提锂景气高涨，公司价值迎来重估。盐湖提锂需求高涨，板块行情爆发。产能短期扩张有限，下游新能源电池需求快速扩增，供需错配促使电池级碳酸锂价格回升至 9.95 万元/吨，并有望持续走高，十四五期间碳酸锂供需将持续紧平衡状态。
自年初以来，二级市场产生积极变化，市场对于盐湖提锂重新估值，上涨主要原因主要是锂价格上涨。在锂价格爆发新的背景之下，盐湖股份碳酸锂板块估值对应相应提升。
技术日臻成熟，盐湖提锂产量进入爆发期。经历长期的探索，青海主要盐湖的提锂工艺已经逐步稳定，且当地的基础设施也相对成熟，已经具备了大规模扩张的基础，而提锂技术的进步也有望激活部分盐湖资源，进一步扩大青海盐湖的供给阵营。
以盐湖钾肥为例，十四五期间碳酸锂产能将逐步放量，预计有望从3 万吨扩张到10 万吨。
盈利预测与估值。我们认为按照目前锂矿价格计算，公司盈利能力大幅提升，上调公司未来三年EPS 至0.85 元、1.16 元、1.30 元。按照我们测算，公司钾肥业务2021-2023 年利润分别为 38.3 亿、43.5 亿、45.7 亿元，给予三年平均利润20-40 倍PE，对应估值为850-1700 亿元，碳酸锂业务未来三年净利润分别为8 亿、19.7 亿、25.1 亿元，给予三年平均利润50-70 倍PE，对应估值为880-1230 亿元。公司总估值落于1730-2930 亿之间，对应股价区间32-54 元。
风险提示。全球不可抗力因素影响钾肥需求；钾肥价格波动超预期；碳酸锂价格波动超预期；恢复上市进度不及预期风险；产能释放不达预期风险。