业绩总结：公司2021年上半年实现收入20.9亿元，同比+52.5%，归母净利润5.9 亿元，同比+77.6%；其中21Q2 实现收入9.4 亿元，同比+57.1%，归母净利润2.2 亿元，同比+122.3%，21Q2 收入和利润超市场预期。
需求复苏&洞藏放量，收入实现高增长。20Q2 由于疫情影响叠加公司控货去库存，基数较低不具有可比性；21Q2 收入同比19Q2 增长29.9%，实现靓丽增长。
1、分产品看，以19Q2为基准，21Q2中高档白酒实现收入5.9亿元，同比+59.3%，主要受益于徽酒主流价格带上行和洞藏系列快速放量；普通白酒实现收入2.8亿元，同比-1.3%；预计上半年洞藏系列占比提升至25%以上，全年占比有望提升至30%左右。 2、21Q2 省内、省外分别实现收入4.8、3.9 亿元，较19Q2分别同比增长54.7%、13.3%，省内洞藏系列市场培育和消费者接受度良好，带动省内市场比重提升至55.6%；此外，公司经销商开拓节奏有所提速，单二季度省内、省外分别净增加经销商17家、5家。3、值得重视的是，21Q2 安徽省受局部疫情扰动影响，六安、合肥等重点市场动销有所承压，即便如此，在洞藏系列高速放量引领下，公司依旧实现靓丽增长。
费用率下降明显，盈利能力大幅提升。1、会计准则调整：运输费用从销售费用调整至营业成本，公司21H1/21Q2 毛利率分别较19H1/19Q2 提升2.9/5.1 个百分点，主因为洞藏系列高速放量驱动产品结构快速升级。2、从费用率看，21Q2费用率下降明显，其中销售费用率、管理费用率分别较19Q2 下降9.7、0.9 个百分点，销售费用率大幅下降主因为收入大幅提升的基数效应，叠加疫情扰动下费用投放有所减少；在毛利率提升和费用率下降的作用下，21Q2 净利率较19Q2 提升11.1 个百分点至23.8%，盈利能力大幅提升。
洞藏放量趋势已成，业绩弹性将持续释放。1、徽酒消费升级节奏较快，当前省内主流消费价格带升至200 元左右，公司主销的洞6/洞9 契合此价格带，充分享受徽酒消费升级红利。2、公司将营销资源向洞藏倾斜，扎实推进洞藏系列渠道和市场建设，依托高渠道利润和差异化产品特色，洞藏系列在六安、合肥等重点市场实现连续高增长，持续放量基础扎实。3、公司重点拓展的团购、宴席、烟酒店渠道成效明显，洞藏系列逐步进入家宴、婚宴等主流消费场景，消费者认可度稳步提升，正步入势能加速释放阶段，全年占比有望升至30%左右，预计未来3 年洞藏系列占比或提升至50%，业绩弹性将持续释放。
盈利预测与投资建议。预计未来三年归母净利润增速26%左右，EPS分别为1.70元、2.03 元、2.39 元，对应动态PE 分别为21倍、18 倍、15倍，徽酒升级是长期趋势，洞藏放量趋势已成，业绩弹性将持续释放，维持“买入”评级。
风险提示：经济大幅下滑风险，市场开拓或不达预期。