事件：
公司发布2021 年半年报，上半年实现营业收入 45.51 亿元，同比增长45.11%；归母净利润 6.27 亿元，同比增长 36.02%；归母扣非净利润6.09 亿元，同比增长 34.90%。8 月20 日发布新一期《高级管理人员薪酬和绩效考核管理办法》。
投资要点：
业绩稳步增长，固废能源业务表现突出。公司上半年实现营业收入45.51 亿元，同比增长 45.11%；归母净利润 6.27 亿元，同比增长36.02%；Q2 单季实现营收24.86 亿元，相比Q1 环比增长20.39%，Q2 归母净利润3.85，环比增长59.09%。分业务来看（1）固废板块上半年实现主营收入24.04 亿元，同比增长44.25%，主营收入占比53.81%；实现净利润为 3.68 亿元，同比增长 34.39%，净利润占比58.54%。垃圾焚烧量434.47 万吨，同比增长56.83%，上网电量139,413.50 万千瓦时，同比增长62.90%；增长原因主要为上半年产能落地和去年同期因疫情影响基数较低；（2）能源板块实现主营收入13.97 亿元，同比增长71.21%，主营收入占比31.28%。天然气产量44,436.37 万立方米，同比增长64.06%，氢气产量204,389.76公斤，同比增长93.28%；主要原因是完成南海陶瓷能源改造工程，新增陶瓷企业用气量约1 亿方；（3）供水板块实现主营收入 4.58 亿元，同比增长 14.15%，主营收入占比10.25%。主要原因是疫情影响降低；（4）排水板块实现主营收入 2.08 亿元，同比增长 7.06%，主营收入占比4.66%。主要原因是增值税税率下调。
盈利能力稍有下降，现金流情况健康。公司上半年毛利率28.84%，同比下降了0.73 个百分点；净利率13.81%，同比下降了0.76 个百分点。公司费用控制良好，销售费用/管理费用/财务费用/占营业总收入1.15%/6.76%/4.75%，相比去年分别下降了0.1/0.8/0.2 个百分点。
分板块来看（1）固废板块毛利率19.63%，与去年同期基本持平；（2）能源板块毛利率10.68%，同比下降了1.14 个百分点。主要原因是公司天然气的进销差价较低，且气源价格持续上涨、配气价格限价政策等影响。（3）供水板块毛利率11.46%，同比上升了2.66 个百分点。公司经营现金流同比增长94.55%，主要原因是收入增加，去年因疫情政府支付结算进度延迟。经营现金流占比营业总收入23.61%，同比增长6 个百分点，现金流状况良好。
“大固废”战略持续推进。截至2021 年6 月底，公司生活垃圾焚烧发电在手订单34,150 吨/日（不含顺德项目），其中已投产项目规模为22,950 吨/日，试运营项目规模1,600 吨/日，在建项目规模4,050吨/日，筹建项目规模2,250 吨/日，未建项目规模3,300 吨/日。其中未投产项目总计11,200 吨/日，占在手订单32.8%，预计未来投产将为公司业绩带来大量增长。同时，公司进一步推进“大固废”纵横一体化战略，新增环卫合同年化金额约9100 万元（合同金额合计约3.7亿元），年化金额占2020 公司固废总营收的2.25%。
实施职业经理人制度，推进薪酬管理市场化。公司发布新一期《高管薪酬和绩效考核管理办法》，规定高管人员薪酬由基础薪酬、绩效薪酬、增值奖励及特别贡献奖构成。总经理基础薪酬为50.4 万元+绩效薪酬69.6 万元，其余高管人员为总经理的70%，个人绩效系数幅度均为0～1.3，与公司2019 年发布的上一期一致。增值奖励部分，公司进行了进一步完善，高管需达到业绩条件和考核分数可获得市值增长现金奖励和分红现金奖励，每3 年为一个周期。其中（1）市值增长现金奖励=（X-P）*Q，X 为申请兑现时公司股价，P 为增值奖励份额授予价，为基准日前 60 个交易日及 120 个交易日收盘价均价之较高者，按照2021 年8 月20 日作为基准日测算为23.89 元/股，高于当前股价；Q 为用于测算增值奖励的虚拟份额数量，总经理/业务副总/职能高管分别为101.92/32.61/20.38 万股。市值增长现金奖励将按照三年期逐年解锁。（2）分红现金奖励=Q*分红金额（元/股，税后）。新一期激励方案挂钩公司市值，向核心高管分配虚拟股权进行测算，预计激励效果明显，公司治理水平有望进一步提升，亦对公司市值进一步增长形成有效动力。
维持公司“买入”评级：我们看好公司“大固废”战略布局不断完善并持续落地，新一期高管激励凸显成长动力。预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.69、2.00 和 2.28 元/股，对应当前股价PE 分别为13.44、11.39 和9.97 倍，维持公司“买入”评级。
风险提示：项目推进不达预期；垃圾焚烧发电行业政策不确定性风险；行业竞争加剧风险；融资成本上升风险；碳排放权交易市场推进不达预期风险。