上半年净利润增长5439%，Q2 净利润创下单季度业绩新高。上半年度，由于下游需求复苏，公司的产品销量和收入大幅增长，实现营业收入8.04亿元，同比2019H1/2020H1 增长14.86%/87.08%；实现归母净利润1.16亿元，同比2019H1/2020H1 增长68.12%%/+5439.23%；扣非净利润1.08亿元，同比2019H1/2020H1 分别增长58.82%/5583.28%；基本每股收益为0.40 元，2019H1/2020H1 分别为0.23/0.007 元。2021 年Q2 单季度实现营收为5.28 亿元，同比2019Q2/2020Q2 分别增加36.79%/76.59%；归母净利润为0.96 亿元，同比2019Q2/2020Q2 分别增加104.26%/1271.43%，创公司成立以来单季度净利润新高。公司收入呈现季节性特征，随着下半年传统旺季到来，下游鞋服消费市场持续复苏、景气度提升，同时公司不断拓张品类，公司业绩有望保持快速提升。
提价对冲原材料成本上升，成本管控能力优异、带动净利创新高。从产业链角度，公司原材料牛皮价格自2020 年中期开始回升，公司采购规模大、对供应商有较强议价权，并且向下游厂商提价传导成本，同时以低价库存助力实现盈利能力快速提升。从汇率角度，2020 年下半年以来，人民币对美元汇率持续走强，有利于公司降低皮料进口成本。因此，2021年上半年毛利率回升至25.92% ， 同比2019H1/2020H1 年增长7.91pct/10.53pct；上半年净利率为14.39%，同比2019H1/2020H1 年分别增长4.49pct/13.92pct，盈利能力相比去年同期显著上升，盈利能为公司成立以来新高。2021 年上半年销售费用/管理费用/财务费用/研发费用同比增长36.05%/53.66%/122.33%/39.93%， 期间费用率合计9.14%， 同比2019H1/2020H1 上升1.73pct /1.06pct，主要系去年对结构性存款到期产生的利息收入计入“财务费用”、今年会计政策变更所致。受益于规模效应以及工艺全流程衔接，公司管理费用率大幅下降，上半年销售费用率/管理费用率/ 研发费用率分别为1.10%/4.86%/2.81%， 同比分别下降0.41pct/2.00pct/0.94pct；财务费用率为0.37%，同比增加3.48pct。
存货流动性提升，现金流大幅改善。库存管控方面，2021 上半年整体存货周转天数170.96 天，同比2019H1/2020H1 下降7.47 天/111.26 天，其中牛皮革存货周转天数为162 天，具体地，1 年以内/1-2 年/2 年以上库龄的存货数量分别为171.94/8.32/11.49 万张， 同比变化+32.81%/-65.26%/+4198.16%。由于公司存货结构与库龄变化，公司转回原材料存货跌价准备0.64 亿元，但对在产品、库存商品、自制半成品计提增加，导致存货跌价准备总体增长0.63 亿元。此外，上半年应收账款天数52.25 天，同比2019H1/2020H1 下降4.58 天/20.62 天，公司营运能力超过前两年水平。现金流方面，2021 上半年公司经营活动产生的现金流量净额约为0.98 亿元，同比大幅上升724.44%，主要得益于收到大量现金货款，公司总体现金流充沛。
产能利用率提升分摊固定成本，多品类拓展加速响应市场需求。公司目前具有安海本部、安东厂区、子公司瑞森皮革和兴宁皮业四个生产基地，2021 年上半年公司总产能同比无变化，总共为7360 万平方英尺，产能数量居国内皮革行业第一；但由于市场恢复带来订单大幅增长，上半年产能利用率达到74.15%，同比增加32.62pct，产能利用率明显提升，产品单位人工和制造费用等不断下降。公司在巩固和发展鞋面用皮革、包袋用皮革市场的基础上，加大力度开发家具用皮革、电子产品包覆皮革和特殊功能性皮革，拓展多条产品线，争夺更多市场份额。公司于2019 年成立沙发项目部门，按照客户的要求快速研发、生产新产品，已于2020 年成功实现销售。此外，公司坚持提供优质皮革产品和服务，公司按事业部制进行管理，主动适应市场需求，公司研发周期和交货周期较此前大幅缩短，最短可3-5 天实现小批量交货，响应市场需求速度显著上升。
拟以63 万美元受让HG 公司9%股权，巩固合作关系、拓展海外市场。
2021 年8 月14 日，公司召开第五届董事会第六次会议并审议通过《关于全资子公司受让HARVEST GLORY LIMITED 部分股权的议案》，同意公司全资子公司兴业国际以自有资金63 万美元受让白志祥持有的HARVEST GLORY LIMITED 公司9%的股权，受让后白志祥持股比例降为91%。标的公司HG 公司2020 年总资产达0.18 亿，营收总额为0.31亿元、净利润为149.25 万元。HG 公司与多家国际鞋服品牌保持稳定的合作关系，目前是公司的重要客户，此次全资子公司兴业国际入股，能够进一步巩固公司与HG 公司的合作关系，有利于公司进一步拓展海外市场。
投资建议：公司主要从事天然牛头层皮革的研发、生产与销售，具有四大生产基地、采购与产量规模大，产业链上具有较强议价能力。面对下游市场变化，公司积极调整客户结构和产品结构，有效扩充产品品类，同时通过技术中心针对制革工艺、产品开发进行研发，提升公司竞争力。随着行业集中度有望进一步提升，公司作为上市企业，规模较大、产能充足、规范性较高，有望填补小厂商出清市场空缺，实现量价齐升。预测公司2021-2023 年EPS 分别为0.69 元、0.83 元、0.99 元，对应PE 分别为23X、19X、16X，维持“增持”的投资评级。
风险提示：环保政策的风险，新冠肺炎疫情的风险，产品创新与技术进步的风险，主要原材料价格波动的风险，汇率风险