1H21 业绩符合预期；收入及净利润均录得高增；维持“买入”
比音勒芬于8 月17 日公布1H21 业绩：1H21 收入同比增长33%至人民币10.2 亿元；净利润同比增长52%至人民币2.5 亿元，符合盈喜（人民币2.3-2.5亿元），对应我们2021E 净利润预测的41%（1H19 vs 2019：43%）。我们预计公司2021 年将通过渠道拓店、直营店效增长及线上加速扩张录得收入同比增长24%。同时，我们看好公司继续通过强化产品供应及加强营销力度巩固品牌价值，维持高利润率水平。我们预测公司2021/2022/2023 基本EPS 为1.11/1.33/1.60 元，并将目标价上调3%至30.4 元，基于预测的12个月动态EPS1.25 元以及目标PE 24.4x。维持“买入”。
直营店效改善，线上加快布局；
比音勒芬1H21 收入获得高增长主因基数较低、渠道量效齐升、及线上渠道维持高增速。具体来看，直营渠道1H21 净开店14 家，单店店效同比提升26.7%，驱动收入同比增长40%；加盟渠道1H21 净开店14 家，收入同比增长11%；公司加速布局直播带货、小红书、抖音、微信小程序等新零售渠道，将线下优质VIP 客户引流至线上，线上收入同比增长41%。我们预计，2021 年比音勒芬将录得收入同比增长24%，其中：1）直营/加盟渠道将净开店50/50 家，店效同比提升17/3%，驱动收入同比增长29/12%；2）线上渠道通过新零售营销及会员精细化管理录得收入同比增速30%。
持续巩固品牌价值，支撑高利润率
1H21 比音勒芬毛利率同比扩大7.1pp 至72.0%，主因直营/电商渠道受益于零售折扣改善，毛利率同比扩大25.6/6.1pp，但部分被渠道扩张带来的销售费用增加（费用率同比增加3.3pp）所抵消。1H21 营业利润率/净利率同比扩张3.4/2.8pp 至28.3/22%。我们看好公司通过：1）维持产品设计的高频输出，推出科技含量更高的高质量产品；2）开展体育赛事营销及娱乐营销等多种营销活动，增加品牌曝光度，从而巩固其品牌力，在渠道扩张期仍旧能够维持其高利润率。
盈利预测调整；目标价上调至人民币30.4 元
我们将21/22/23 年毛利率上调1.7/1.5/1.4pp 至71.3/71.2/71.2%，以反映我们对零售折扣改善及产品力加强更为乐观的预期；我们将21/22/23 年净利润小幅上调0.2/0.6/0.6%至人民币6.0/7.3/8.8 亿元，主因上调毛利率预测。基于盈利预测上调及估值窗口前滚，我们将目标价上调3%至30.4 元，对应预测的12 个月动态EPS1.25 元以及目标PE 24.4x。
风险提示：1）主品牌渠道拓展不及预期；2）新品牌市场拓展进度不及预期；3）产品过季滞销，库存周转慢于预期；4）运动时尚细分领域景气度回落。