核心观点：
公司公布半年度业绩，2021 年上半年实现营业收入381.91 亿元，同比增47.54%；归属于上市公司股东净利润15.33 亿元，同比增38.82%，加权平均净资产收益率10.68%，同比减少0.52 个百分点。
研发采购优势凸显，饲料业务量利齐升。上个半年饲料业务实现销量881 万吨（其中自用42 万吨），同比增34%，显著高于行业平均水平（饲料工业协会1-6 月饲料产量同比增21%），受益于费用控制和套保收益，上半年单吨净利润同比持续提升。在原料价格大幅上涨的背景下，公司研发采购优势充分凸显。分品类看，禽料/猪料/水产料销量分别同比增12%/148%/21%，其中水产料结构稳步优化，国内虾蟹料同比增35%。综合判断，公司目前在产品力、成本方面领先优势扩大，饲料销量、利润增长逐步摆脱养殖景气度干扰，走出独立行情。
猪价下滑导致生猪养殖短期承压，种苗动保业务增长迅速。Q2 生猪价格大幅下滑，受此影响行业养殖利润大幅下滑，预计公司Q2 养殖利润亏损2 亿左右，上半年公司养殖盈亏基本打平，整体养殖成本在22-24元/公斤水平，判断公司生猪养殖体量有限同时成本控制得当，养殖利润对整体利润影响有限且偏短期。上半年种苗业务营收5.03 亿，同比增44%，继续保持高速增长；动保业务方面，公司“千站计划”推进顺利，销售收入同比增25%，其中畜禽动保收入翻倍增长，预计动保及种苗业务贡献净利润近2 亿元。
盈利预测与投资建议：我们预计21-22 年归母净利润分别为31.00 亿元、38.81 亿元。综合考虑公司行业地位、竞争优势等因素，参考可比公司估值，我们给予公司21 年40 倍的PE 估值，对应合理价值74.64元/股，给予“买入”评级。
风险提示。水产价格大幅下滑，生猪出栏量不及预期。