投资亮点
首次覆盖华友钴业（603799）给予跑赢行业评级，目标价158.10元，对应2022年50倍市盈率估值。理由如下：独特发展路径奠定纵向一体化优势和锂电材料领导者的战略定位。公司从铜钴资源起家，在周期涨跌中练就强大的资源开发、原料采购、成本控制、库存管理等经营能力，延伸形成“资源+冶炼+新能源材料+循环回收”的一体化形态。我们认为公司核心竞争力在于：1）稳定资源保障；2）低成本优势+稳定性+大规模+制造柔性突显卓越的制造能力；3）一体化绑定优质客户，跟进市场需求，实现技术更新迭代；4）布局资源循环回收，战略卡位闭环产业链。
四大板块布局浑然一体，产能建设稳步推进，蕴藏较大业绩增长动能。
钴：保障稳定原料供给。当前钻资源自给率50%，冶炼产能3.9万吨位居全球前列，我们预计产量未来有望每年小幅增长。
铜：“现金牛”角色。铜产能11万吨，公司未来计划满产运营。
镍：新市场和新增长点。公司预计印尼华越项目在2021年底投产，华科2022年中投产，华宇2023上半年投产，共计约9万吨的权益镍金属量，其中湿法项目成本约5-6千美元，具有低成本优势。冶炼端，公司具有1万吨硫酸镍，同时在建3万吨并规划5万吨硫酸镍，共计9万吨金属吨产能，与原料端基本相对应。9万吨金属量约匹配下游20万吨前驱体，我们预计公司未来仍将继续扩产。
锂电材料：绑定优质客户，放量可期。公司与LG.POSCO成立合资公司通过股权合作解决客户问题。未来3年，公司预计前驱体产能将达28万吨（全资15万吨+合资13万吨），目前规划前驱体/正极产能（完全权益）达到30/20万吨，公司预计2025/2030年实现50/100万吨前驱体和正极产量，锂电中游材料扩张放量潜力较大。
我们与市场的最大不同？资源企业向下实现一体化经营优势显著，我们对公司业绩持续增长能力更加乐观。
潜在催化剂：前驱体&正极材料产能扩张、铜钻等金属价格维持强势。
盈利预测与估值
我们计公司2021-2023年EPS分别为2.30/3.164.45元，CAGR为63.4%，对应当前60.5x/44.0x/31.3x PE。给予公司“跑赢行业”评级和158.1元目标价，对应2022年50x PE，较当前价格有14%上行空间。
风险
前驱体&正极放量不及预期；印尼镍项目建设不及预期；金属价格下跌。