2020 年疫情扰动公司门店经营及扩张节奏，从Q3 开始恢复正增长，改善趋势持续向好。公司积极推进产能布局，上海&南京新工厂将逐步投产，随着门店恢复常态化运营及产能逐步释放，公司望加速门店扩展。维持“买入”评级。
2020 年收入/净利润同比-8.4%/+13.4%，2021Q1 分别同比+131.8%/+3.4%。
2020 年公司实现收入9.75 亿元、同比-8.4%，净利润1.75 亿元、同比+13.4%，扣非净利润1.29 亿元、同比-6.0%，其中Q4 实现收入3.19 亿元、同比+9.4%，净利润7247 万元、同比+72.3%。2021Q1 实现营业收入2.53 亿元、同比+131.8%，净利润1378 万元、同比+3.4%。
疫情影响门店经营，改善趋势持续向好。2020 上半年疫情影响下，连锁门店开业天数减少，学校、企事业单位等延迟开学开工亦使团餐业务订货量减少，从2020Q3 开始公司逐步恢复，2020Q3/2020Q4/2021Q1 收入同比+3.8%/+9.4%/+131.8%。分渠道看，2020 年公司特许加盟实现收入8.13 亿元，同比-11.5%，门店数量净增174 家至3089 家；直营店实现收入1234 万元，同比-26.3%，门店数量净增1 家至17 家；团餐实现收入1.33 亿元，同比增长16.9%，收入占比提升3.0PCTs 至13.7%，公司团餐团队从2020 年三季度开始实行创新销售模式并取得良好市场回应，实现逆势增长，2021Q1 团餐收入占比进一步提升至15.9%。分区域看，2020 年公司华东/华南/华北分别实现收入8.88 亿/6843 万/1447 万元，分别占比91.1%/7.1%/1.5%，占比变化-0.4/+0.2/+0.3PCT。
非经常性损益增厚2020 年业绩，营销增加&政府补助下降致2021Q1 盈利能力下降。2020 年公司毛利率同比下降5.2PCTs 至27.9%，主要系新收入准则下运杂费从销售费用计入营业成本，还原后毛利率同比下降1.3PCTs，系原材料价格上涨及产量减少致单位固定成本增加。费用率较为稳定，2020 年公司销售费用率同比下降4.1PCTs，同样系执行新收入准则影响，还原后销售费用率同比下降0.2PCT，管理费用率同比下降0.3PCT，财务费用率下降0.8PCT，系利息收入增加所致。此外，2020 年公允价值变动收益增加2773 万元、营业外收入增加910 万元，综合导致2020 年公司净利率提升3.5PCTs 至18.0%。2021Q1公司毛利率同比提升3.5PCTs，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+5.0/-7.6/-0.4 PCTs，政府补助减少使营业外收入下降1749 万元，综合导致2021Q1 公司净利率下降6.8PCTs 至5.4%。
短期扰动不改长期步伐，产能释放保障发展。2020 年短期疫情影响下公司部分开店计划被搁置，全年净开店数较2019 年减少100 家，随着门店恢复常态化运营，预计公司2021 年将加快开店节奏。在产能方面，公司预计上海智能化工厂将于2021 年5 月份投产，南京智能制造中心将于2022 年末投产，将有效解决当前上海工厂产能瓶颈问题（2020 年上海工厂产能利用率超过110%）。经过20 余年的发展，公司已形成成熟的连锁加盟运营体系，具有销地产&规模化生产能力，产能逐步释放将持续保障公司长期发展。
风险因素：门店扩张不及预期；产能扩张不及预期；食品安全风险。
投资建议：考虑到公司调整直营门店开拓以及品牌营销投入，维持2021 年EPS预测0.78 元，下调2022 年EPS 预测至0.96 元（原为1.03 元），新增2023年EPS 预测1.15 元。公司作为国内领先的中式面点速冻食品企业，上市后加速拓展门店，实现份额持续提升，同时参考速冻食品可比企业估值，给予2022