资产快速增长，资产质量向好
1Q21 归母净利润、营业收入、PPOP 分别同比+4.8%、+5.0%、+4.9%，增速较2020 年+3.8pct、+2.9pct、+10.3pct。公司利润增速修复，资产快速增长，发力对公业务，资产质量向好。我们预测2021-2023 年EPS 为0.75/0.87/1.01 元，目标价10.30 元，维持“增持”评级。
对公业务发力，净息差走低
3 月末总资产、贷款、存款增速分别为+18.2%、+17.6%、+22.0%，较20年末+5.3pct、-2.3pct、+4.4pct。资产规模较快增长，对公融资需求旺盛背景下，Q1 新增对公贷款占比为60%。我们测算21Q1 息差较2020 年下降，主要受资产端拖累。资产端收益率仍受2020 年贷款定价下行影响，但后续影响有望逐步消退，负债端成本率则受益于存款占比提升而有所改善。
村镇银行投放强劲，经营贷户均规模下行
3 月末经营贷占总贷款比例较20 年末下降1.3pct 至35.6%。100 万元以下微贷户数35.27 万户，同比+27%。3 月末子公司（31 家控股村镇银行）贷款同比+35.8%（高于全行水平），较20 年末+3.8pct。随村镇银行集约化管理的效应显现，长期来看村镇银行是常熟银行的重要增长点。3 月末，村镇银行贷款占总贷款的17.2%，较20 年末基本持平；68%的村镇银行贷款为经营贷；村镇银行经营贷户均规模为21.6 万元，较20 年末下降3600 元左右，体现了做小做散的小微战略。
资产质量向好，资本充足率下降
3 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.95%、488%，较2020 年末-1bp、+2pct。不良率改善主要得益于不良生成率的下降。Q1 年化不良生成率为0.25%，较20Q4 下降0.6pct，同比-0.2pct。3 月末关注率为1.17%，较2020年末-16bp，潜在风险降低。1Q21 年化信用成本为1.06%，较20Q4 上升11bp，但同比-15bp。3 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为12.45%、10.65%，较20 年末-1.08pct、-0.43pct，主要由于资产快速增长。
目标价10.30 元，维持“增持”评级
鉴于公司规模快速增长，资产质量稳步向好，我们维持公司2021-2023 年预测EPS 0.75/0.87/1.01 元，2021 年BVPS 预测值7.11 元，对应PB 1.01倍。可比上市银行2021 年Wind 一致预测PB 1.0 倍。公司小微金融模式独特，业务护城河优势明显，应享受一定估值溢价，我们给予2021 年目标PB 1.45 倍，目标价不变，仍为10.30 元，维持“增持”评级。
风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。