利润增长亮眼，小微转型持续
1Q21、2020 年归母净利润(简称“利润”)分别同比+14.2%、+4.9%，营收分别同比+6.7%、+8.9%。年报利润增速略高于我们预测的4.6%，Q1 利润增速位列上市农商行首位。公司小微转型持续推进，资产质量改善。我们预测2021-23 年EPS 为0.63/0.71/0.79 元，目标价7.08 元，维持“增持”评级。
推进小微转型，异地贷款增长动能足
公司持续发展小微业务，推动零售转型，小微客户和小微贷款增速方面均较为亮眼。2020 年末小企业、小微客户数分别同比+47.7%、+17.5%；小企业贷款、微贷分别同比+36.1%、+37.2%，保持高速增长。此外，公司在坚守本地优势的同时，大力发展异地业务。2020 年末存款、贷款本地市场份额分别为21.6%、14.4%，均居张家港市前列。2020 年末异地分支行存款、贷款分别同比+17.8%、+28.3%，贷款增速快于全行。
规模平稳增长，息差下行
1Q21 年化ROE、ROA 分别同比+0.96pct、持平至11.72%、0.94%，盈利能力较强。3 月末总资产、贷款、存款增速分别为+16.5%、+18.9%、+19.0%，较20 年末-0.4pct、+0.1pct、+0.8pct。1Q21 新增零售贷款占比为89%。
Q1 净息差为2.46%，较2020 年-28bp，资产负债端均有拖累。资产端收益率仍受2020 年贷款定价下行影响；负债端存款竞争激烈而导致成本上行。
资产质量改善，资本充足率提升
3 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.12%、341%，较2020 年末-5bp、+33pct。3 月末关注类贷款率较2020 年末-3bp 至1.67%；2020 年末逾期90 天+偏离度31%，较6 月末-16pct，潜在风险下行。21Q1 年化信用成本为1.63%，较20Q4 下降0.80pct，同比-0.40pct。3 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.18%、9.92%，较2020 年末-0.57pct、-0.43pct。
公司可转债处于转股期，3 月末未转股可转债金额为24.98 亿元（共25 亿元），若可全部转股，我们测算核心一级资本充足率可提升2.29pct。
目标价7.08 元，维持“增持”评级
2020 年现金分红比例29%（2019：28%）。鉴于公司风险出清节奏快，下调信用成本，我们预测2021-23 年EPS 为0.63/0.71/0.79 元（前次0.60/0.68/-元）。21 年BVPS 预测值为6.44 元，对应PB 0.85 倍。可比上市银行21 年Wind 一致预测PB 0.82 倍。公司大力推动小微转型，资产质量持续改善，应享受一定估值溢价，我们给予2021 年目标PB 1.10 倍，目标价由7.27 元下调至7.08 元，维持“增持”评级。
风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。