1Q21 业绩符合我们预期
农业银行1Q21 实现营收1944.52 亿元，同比增长4.1%，归母净利润658.61 亿元，同比增长2.6%（均为A 股口径），其中净利息收入/手续费净收入/PPOP 同比增长4.8%/12.2%/3.8%。期末年化加权平均净资产收益率为13.65%，同比下降0.6ppt，业绩符合我们的预期。
发展趋势
存款高增，规模扩张带动净利息收入平稳增长。期末农行资产/贷款（不含应计利息）同比较快增长8.8%/13.7%，带动净利息收入同比增长4.8%。我们测算1Q21 期初期末余额净息差同比下降9bp，主要来自于资产端收益率较快下行9bp，而负债端成本率刚性，同比仅微降1bp，或受存款定期化趋势影响。1Q21 农行存款强劲增长11.8%，增速为国有行最高，其中定期存款同比高增22.6%，活期存款增长7.9%。
手续费净收入实现高速增长。手续费净收入同比高增12.2%，预计主要来自于经济复苏背景下，网上支付、信用卡交易活跃，及理财、代销保险、代销基金收入的较快增长。
资产质量继续夯实。期末农行不良贷款率环比下降4bp 至1.53%，拨备覆盖率环比提高4ppt 至265%。由于公司加大减值损失计提力度，1Q21 计提拨备同比增长12%，使得信用成本有所回升。但我们认为现阶段夯实资产质量远比短期利润更重要，唯有扎实的资产质量方能助力公司长远发展。
盈利预测与估值
维持2021 年和2022 年盈利预测不变。当前A 股股价对应2021/2022 年0.6 倍/0.5 倍市净率。当前H 股股价对应2021/2022年0.5 倍/0.4 倍市净率。A 股维持跑赢行业评级和5.27 元目标价，对应0.9 倍2021 年市净率和0.8 倍2022 年市净率，较当前股价有63.2%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级和4.95 港元目标价，对应0.7 倍2021 年市净率和0.7 倍2022 年市净率，较当前股价有61.4%的上行空间。
风险
资产质量不及预期。