事件：公司发布2020 年报及2021 年一季报。公司20 年实现营业收入349亿元，同比增长12.06%；实现归母净利润17.7 亿元，同比上涨5.94%；实现扣非归母净利润15.4 亿元，同比上涨0.25%。公司拟派发现金股利（税前）0.15元/股，分红率达约27%，连续三年分红率超过20%。由于上年低基数叠加今年“春节不打烊”，公司21 年一季度实现营业收入89.6 亿元，同比上涨61.91%，实现归母净利润3.71 亿元，同比上涨36.7%。
快递单量保持高增速，市场占比继续提升。公司2020 年快递单量约126.48亿件，同比增长38.76%，超全国快递单量增速7.56pct。2020 年公司快递业务量占全国快递服务企业业务量的比例为15.17%，较19 年同期提升0.82pct。
2021 年一季度公司快递完成量约31.45 亿件，同比增长88.9%，占全国快递业务量比例为14.34%，较上年同期占比提升1.05pct。
快递业务收入增速下降，单票收入下降。公司2020 年快递业务收入293 亿，较19 年同期提升6.86%，低于上年同期增速（18.02%）；单票收入2.27 元，较19 年同期下降22.91%，主要原因是市场竞争激烈，公司适当下调了快递服务价格。2021 年第一季度，公司快递业务收入同比上涨64.62%，单票收入约2.36 元，同比下降12.8%。
单票成本降幅低于单票收入降幅，快递业务毛利率下降。公司2020 年单票成本约2.13 元，同比下降18.12%，其中单票派送成本、单票运输成本、单票中心操作成本、单票网点中转费分别同比下降10.76%、26.26%、13.41%、41.0%主要原因是公司完善运能体系建设与管控，同时通过数字化管理和设备投入优化资源使用效率，2020 年公司车均票量同比提升超过28%，中转中心人均效能同比提升超过36%。综合收入成本，公司2020 年单票毛利约0.14 元，同比下降58.98%；2020 年公司快递业务毛利率为6.97%，同比下降5.08 个百分点。
疫情推升海外货运需求，圆通国际、圆通航空盈利大幅提升。2020 年公司实现归母净利润17.67 亿元，其中圆通速递国际实现归母净利润2.52 亿港元，同比增长超过800%，圆通航空实现归母净利润2.16 亿元，同比增长超过200%。
投资建议：《浙江省快递业促进条例（草案）》出台，快递行业价格战有望缓和；公司目前落后于头部快递公司，仍有动力扩大市场份额。基于快递行业未来竞争格局具备较大不确定性，暂不考虑增发，我们下调公司2021-2022 年净利润28%/29% 至19.3 亿元/21.1 亿元，新增2023 年净利润为23.0 亿元，2021年-2023 年对应EPS 分别为0.61 元、0.67 元、0.73 元；维持公司“增持”评级。
风险提示：宏观经济波动风险导致快递需求下降；行业竞争超预期导致单票收入下滑；行政监管执行力度低于市场预期；募集资金投资项目进展低于预期