估值颇具吸引力，重申“买入”评级
公司公告年报（2021/04/19）：2020 年，公司实现收入4329.5 亿元，同比增长28.4%；归母净利为45.0 亿元，同比下降3.7%，地产存货减值致盈利低于我们预期的50.8 亿。考虑一级开发因素，我们预测公司21/22/23 年EPS 为1.77/1.96/2.14 元；给予21 年供应链业务8x PE，地产业务（不含一级开发）5.5x PE，一级土地开发盈利80%折价，目标价11.90 元，维持“买入”评级。
存货减值拖累地产盈利，一级开发价值显著
2020 年，公司实现收入4329.5 亿元，同比增长28.4%；毛利率为5.4%，同比下降1.1pct；归母净利为45.0 亿元，同比下降3.7%，地产存货减值致盈利低于我们预期的50.8 亿。其中，公司地产业务收入824 亿元，同比+79.5%，归母净利为27.2 亿元，同比-14.4%，主要是资产减值较大（19/20年公司存货减值为6.6/19.8 亿）。截止2020 年底，公司一级土地开发剩余土地36.34 万平（计容面积110.39 万平）；考虑最近两次土地拍卖情况，我们预计公司剩余一级开发盈利贡献约为97 亿元。
大宗供应链集中度提升逻辑不变，盈利稳健增长2020 年，公司供应链业务完成收入3505.3 亿元，同比增长22.1%，实现了份额扩张；毛利率同比下降0.81pct 至1.80%，归母净利为17.8 亿元，同比增长12.7%。建发股份具备明显融资成本优势，公司的经营策略是向中西部区域扩张，份额仍有较大提升空间。
估值颇具吸引力，维持“买入”评级
考虑一级开发兑现，我们上调公司21/22 年EPS 预测至1.77/1.96 元（前值：1.44/1.65），并引入23 年EPS 预测2.14 元。供应链企业和大型地产企业对应21 年Wind 一致预期PE 均值为8.2/5.9x；考虑多元折价因素，我们给予公司21 年供应链业务8x PE（折价3%），地产业务（不含一级开发）5.5x PE（折价8%），一级开发盈利80%折价，更新目标价至11.90 元（前值12.50 元），维持“买入”评级。
风险提示：大宗价格大幅下滑、地产限购、一级土地开发低于预期。