事件：公司公布20 年年报，20 年营收69.26 亿元/+15.71%，归母净利7.68 亿元/+249.01%，扣非归母净利5.71 亿元/+193.08%。
核心观点
渠道改善，疫情催化，营收大幅增长：公司20 年营收69.26 亿元/+15.71%，调整至去年同期口径下，营收同比增长18.92%。分产品看：速冻面米制品62.31 亿元/+12.98%，销量60.63 万吨；速冻调制食品5.26 亿元/+61.90%，4.70 万吨；冷藏及短保类产品0.88 亿元/+4.92%，销量0.55 万吨。业绩高速增长原因系：1）经销商数量大幅增长，2020 年底公司经销商数量5622家，较2019 年增加1316 家/+ 30.56%，销售节点密度大幅提升，经销商渠道销售收入达48.32 亿元/+21.72%。2）受疫情影响，速冻产品需求量激增，线上销售火爆，线上渠道营收达2.95 亿元/+204.55%。
改革红利释放，费用削减增厚利润：公司20 年实现毛利率29.85%，调整至去年同期口径下毛利率为36.54%/+1.49pct；实现归母净利润7.68 亿元/+249.01%，利润弹性好于收入，主要系：改革红利释放，费用控制有力，以及规模扩大后费用摊薄，此外，政府补助等非经常性损益亦有影响。
长期看好改革后费用持续改善，经销商渠道进一步优化，涮烤汇持续发力。
1）2019 年内部机制变革后，费用控制有力，随着收入规模扩大，有望进一步摊薄。2）公司将继续进行渠道梳理，优化资源配置，激发渠道活力。3）公司推出涮烤汇系列产品，进军火锅料市场，火锅料市场空间大集中度低，增量前景广阔。
财务预测与投资建议
由于公司聚焦备餐、涮烤及早餐三大场景持续发力，我们调整21-23 年EPS为0.86/1.01/1.17（调整前21-22 年为0.73/0.86），根据可比公司估值法给予21 年37 倍估值，对应目标价31.88 元，维持“买入评级”。
风险提示
产能扩张不及预期、新产品市场接受度不及预期、食品安全问题