2020 年以及1Q21 业绩符合前期预告
东方雨虹公布2020 年以及1Q21 业绩：其中2020 年营业收入217.3亿元，同比+19.7%；归母净利润33.89 亿元，同比+64.0%；1Q21营业收入53.8 亿元，同比+118.1%；归母净利润2.96 亿元，同比+126.1%，符合前期预告。
2020 年：1）原材料下跌，带动利润超额弹性：公司2020 年防水销量同比+23.6%，其中防水卷材/涂料收入同比13%/23%。同时，因2020 年沥青价格下降，公司毛利率同比上升约4.2ppt 至39.2%（剔除运费影响），净利率同比+4.2ppt 至15.6%。2）现金流超预期向上，资金周转持续改善：2020 年公司经营性现金流达到39.5亿元，对应收现比/净现比分别高达115%/117%，其中应收账款周转天数同比-11 天至102 天，而应付账款周转天数基本保持不变，公司议价能力持续优化。
1Q21：1）毛利率稳定：我们估算一季度销量增速近100%，同时由于公司对沥青进行积极储备，1Q21 毛利率为32.9%，基本保持稳健；2）产能扩张快速启动：公司80 亿元定增项目于1Q21 尘埃落定，推动公司产能布局加速开启，其中1Q21 公司资本开支8.9亿元（同比+85%）。
发展趋势
股权激励、员工持股深度绑定，促公司长远发展。公司近月连续公布股权激励和员工持股计划，分别覆盖约4600 人/1600 人，合计超公司总人数50%，其中股权激励考核指标包含为业绩考核（2021-2024 年净利润同比增长率不低于25%）以及现金流考核（每年应收账款增长率低于营业收入增长率）。公司持续调动员工积极性，把握向心力，与员工共赢成长，以促进长远发展。
中长期渠道优势深厚，助力公司转型为多元建材商。中长期来看，我们看好公司凭借防水主赛道的深厚协同优势，积极向综合建材服务商转变，拓展砂浆、建筑涂料等相邻工序产品，公司预计今年DAW 收入达到30 亿元，2025 年突破百亿元。同时，公司通过工渠合伙人等制度，有望不断提升经销比例和包工包料比例，深化公司核心竞争力，并缓释现金流压力，助力公司现金流进入持续改善通道，领先同行完成身份转型。
盈利预测与估值
由于上调量价假设，我们上调2021e EPS 16.9%至1.69 元，并引入2022e EPS 2.20 元（同比+30%），当前股价对应2021e/22e30.3x/23.3x P/E。我们维持跑赢行业评级，但考虑到市场风险偏好下降，我们维持70 元目标价不变，对应41.4x/31.8x P/E，对应36%的上行空间。
风险
原材料价格上涨超预期，新品类推广不及预期。