一、事件概述
4 月15 公司发布2020 年年报，报告期内实现营收52.76 亿元，同比+2.01%；实现归母净利润7.01 亿元，同比-12.46%，基本EPS 为1.15 元。公司拟每股派现金红利0.50 元（含税）。
二、分析与判断
疫情冲击Q1 业绩，Q2~Q4 业绩恢复稳健增长2020 年公司实现营收/归母净利润52.76/7.01 亿元，同比分别+2.01%/-12.46%；合20Q4 单季度实现营收/归母净利润13.91/1.81 亿元，同比分别+8.12%/-3.04%。总体看，新冠疫情对公司经营的冲击较为明显，20Q1 业绩出现明显下滑，20Q2 疫情影响逐步消退，公司积极复工复产，20Q2~20Q4 经营业绩同比保持稳健增长，全年扣除对联营企业投资收益的影响，主营业务利润保持正增长。防疫常态化后，公司提出“练内功、蓄能量、待机会”经营方针：营销条线启动“逆市开店”、供应链条线启动“降本增效”、综合支持条线通过信息化和人力资源体系持续为组织赋能。
分产品看，2020 年公司鲜货类产品实现营收48.56 亿元，同比-1.18%，合20Q4 实现营收12.35 亿元，同比+1.59%；其中禽类/畜类/蔬菜/其他产品分别实现营收38.32/0.32/5.30/4.61 亿元，同比分别-2.42%/+103.50%/-0.26%/+5.02%，合20Q4 实现营收9.81/0.06/1.37/1.11 亿元，同比分别+1.10%/+27.47%/+5.10%/+0.81%。2020 年禽类、蔬菜及其他产品同比保持稳健增长，畜类受猪牛肉等原材料价格高企影响，售价较高导致营收增速较高；20Q4 各产品营收均恢复正增长，疫情影响逐步消退。
分地区看，2020 年西南/西北/华中/华南/华东/华北/新加坡、香港市场分别实现营收7.72/0.58/14.07/10.12/11.66/6.32/0.92 亿元， 同比分别+7.45%/-36.17%/+11.31%/-1.90%/-8.83%/+4.43%/+32.99%，合20Q4 分别实现营收1.90/0.06/3.38/3.20/2.95/1.70/0.25 亿元，同比分别+9.82%/-74.81%/+30.62%/+1.14%/-6.58%/+7.58%/+105.85%。西南、华中、华北、香港新加坡市场保持增长；西北、华南、华东市场同比下滑，收入超5 亿元的主要区域性市场营收同比保持平稳。
渠道建设方面，公司2020 年末拥有门店12399 家，同比+13.19%。公司在疫情期间逆势扩张门店，渠道扩张仍在路上。
销售毛利率同比持平，疫情期间对经销商的帮扶政策推高费用率2020 年公司毛利率为33.48%，同比-0.47ppt（20Q4 为27.66%，同比-4.04ppt）。受新收入准则影响，全年1.5 亿元运输费从销售费用重分类至主营业务成本。产品端，鲜货类产品/禽类/畜类/蔬菜/其他产品毛利率为33.35%/34.48%/14.46%/27.94%/31.56%，同比分别-0.43ppt/0.38ppt/-6.46ppt/-2.94ppt/-3.36ppt。
2020 年公司整体期间费用率为12.45%，同比-2.21ppt（Q4 为4.71%，同比-10.09ppt）。
其中销售费用率6.10%，同比-2.06ppt（Q4 为-2.42%，同比-8.87ppt）原因是运输费用重分类。管理费用率6.28%，同比+0.60ppt（Q4 为6.93%，同比-0.54ppt）原因是管理人员工资、咨询服务费有所增长。研发费用率0.22%，同比-0.09pp（t Q4为0.14%，同比-0.34ppt）；财务费用率-0.16%，同比-0.66ppt（Q4 为0.06%，同比-0.35ppt），原因是利息收入同比增长，叠加去年确认可转债利息费用导致基数较高。
ary股] 权激励计划叠加渠道布局深化，中长期成长性良好2021 年1 月，公司推出股权激励计划，激励对象覆盖124 人，包括副总经理、财务总监及大部分核心管理人员。该激励计划业绩考核目标集中于收入端，公司2021/2022/2023 年营业收入较2020 年应至少分别增长25%/50%/80%。将收入增速目标分摊至各年，则2021~2023 年的营业收入同比增速应分别不低于+25%/+20%/+20%。
本次股权激励计划鼓励管理层积极扩大营收规模，提升市占率水平。
2020 年，公司营销策略从“跑马圈地，饱和开店”升级为“深度覆盖，渠道精耕”，具体措施包括优化现有渠道布局，加强复合式饱和开店，并在此基础上，重新深化商圈布局，打造交通体、商圈体、社区体、沿街体等7 大渠道。在疫情期间，公司给予加盟商较大力度的扶持政策，并逆势优化门店布局。同时，公司重新构建渠道模型，开展精准营销，积极拥抱新业态、新渠道、新媒体，全方位提升品牌势能。
三、盈利预测与投资建议
预计21-23 年公司实现营业收入65.98/79.30/96.20 亿元，同比+25.1%/+20.2%/+21.3%；实现归母净利润9.69/11.82/14.48 亿元，同比+38.2%/+22.0%/+22.5%，对应EPS 为1.59/1.94/2.38 元，目前股价对应PE 为49/40/33 倍。公司估值高于休闲食品行业21年整体37 倍左右估值，考虑到公司市场地位稳固，未来收入目标较高，长期成长性良好，维持“推荐”评级。
四、风险提示：
业务扩张速度不及预期，消费者消费意愿下降，食品安全问题等。