事件概述
公司发布 2020 年年报，报告期内，公司实现营业收入 170.50亿元，yoy+17.15%；实现归母净利润 9.82 亿元，yoy-0.67%。
单四季度来看，公司实现营业收入 49.74 亿元，yoy+32.59%；实现归母净利润 1.63 亿元，yoy+21.88%。同时，拟向全体股东每 10 股分派现金股利 3.0 元（含税），预计分派现金红利 9.3亿元左右（含税）。
分析判断:
营业收入稳健增长，毛利率环比逐步改善
报告期内，公司实现营业收入 170.50 亿元，yoy+17.15%，主要系苏氨酸、赖氨酸等产品量价齐增所致，综合毛利率下滑7.91pct 至 14.67%，但从一季度的情况来看，公司通过产品提价，毛利率环比正在逐步改善。具体来看：动物营养氨基酸方面，报告期内，公司动物营养氨基酸实现营业收入 86.87 亿元，yoy+32.05%，毛利率为 12.16%，与去年同期持平，主要系通过产品提价对冲掉玉米等原材料价格大幅上行所致；食品味觉性状优化产品方面，报告期内，公司食品味觉性状优化产品实现营业收入 60.15 亿元，yoy-1.55%，毛利率下滑 15.35pct至 15.91%；其他业务方面，报告期内，公司人类医用氨基酸实现营业收入 5.18 亿元，yoy+11.39%；其他业务实现营业收入13.84 亿元，yoy+3.68%。
氨基酸需求持续向好，量价齐增贡献利润弹性公司是国内氨基酸龙头，赖氨酸、苏氨酸产能均位居国内首位。我们判断，公司氨基酸需求有望持续向好，主要逻辑在于：1）下游生猪产能逐步恢复带动氨基酸需求持续向好，在养殖高盈利 & 政策支持双重刺激下，下游生猪产能触底反弹，根据农业农村部数据，截至 2021 年 2 月末，全国能繁母猪存栏量相当于 2017 年年末的 95.0%，全国生猪存栏量保持在 4 亿头以上。生猪存栏的逐步恢复将带动氨基酸需求向好。2）我国饲料禁抗政策正在稳步推进，为了保证养殖效率，苏氨酸、赖氨酸替抗需求旺盛。需求向好而供给受限，氨基酸价格持续走高，截至 2021 年 4 月 8 日，苏氨酸、赖氨酸价格已经达到13950/12300 元/吨，较 2020 年年初分别上涨 97.87%/80.35%。
我们认为，氨基酸价格上涨动力依然强劲，有望贡献公司利润弹性。
味精需求环比改善，新增产能巩固行业地位
2020 年，受新冠肺炎疫情影响，下游餐饮需求萎靡拖累公司味精产品价格下滑，报告期内，公司食品味觉性状优化产品收入同比下降 1.55%；叠加原材料玉米价格大幅上行以及公司根据新收入准则，将与履行合同相关的运费等支出由销售费用计入营业成本，毛利率同比下滑 15.35pct 至 15.91%。展望 2021年，随着新冠肺炎疫情影响的边际减弱，餐饮需求恢复将提振公司味精产品需求。此外，公司吉林年产 25 万吨味精达产达效，味精产能规模已达百万吨级，行业地位进一步巩固。我们认为，寡头竞争格局下，头部企业拥有定价权，在需求环比改善的背景下，味精产品提价预期较足，有望增厚公司利润空间。
投资建议
生猪产能逐步恢复 & 饲料禁抗政策背景下，氨基酸需求持续向好，而随着新冠肺炎疫情的影响边际减弱，味精产品需求环比逐步改善。基于此，我们维持对公司 2021-2022 年的收入预测分别为 225.27/284.68 亿元、归母净利润分别为 17.51/23.70亿元的预期不变，并预计，2023 年，公司营业收入为 330.69亿元，归母净利润为 29.84 亿元。综上，我们预计，2021-2023年，公司 EPS 分别为 0.56/0.76/0.96 元，当前股价对应 PE 分别为 11/8/6X，维持“买入”评级。
风险提示
生猪产能恢复进程不及预期，产品销售不及预期，政策扰动。