事件：
公司发布2020 年度报告，全年实现营业收入286.33 亿元，同比增长13.57%；实现归母净利润11.46 亿元，同比增长6.37%；实现扣非归母净利润8.72 亿元，同比增长11.65%。公司2020 年度拟向全体股东每10 股派1.30 元（含税）。
点评：
国防建设对于先进发动机的需求使公司收入、业绩保持稳定的增长趋势。军机发动机的更新换代以及军、民用新型航空发动机的研制使公司发展可以长期看好。
主业实现较快增长，外贸业务受疫情影响明显：2020 年公司主营业务三大板块中，航空发动机及衍生产品收入实现较快增长，主要受益于军机发动机需求提升带动产品交付及修理业务增加，实现收入262 亿元，同比增长18.79%；外贸出口因受新冠疫情影响，存在客户推迟提货或取消订单的情况，实现收入15 亿元，同比减少41.41%；非航空产品及服务业由于客户需求增加，新产品占比提高，发展态势良好，尤其是工贸型子公司材料销售收入增加，实现收入5.93 亿元，同比增长88.32%。
提升管理，重视研发：销售费用同比降低7.35%，主要是部分产品返厂修理费用同比减少。管理费用同比降低10.89%，主要是子公司改革费用、租赁费、差旅费等同比减少。研发费用同比增长6.38%，主要是研发课题增加。财务费用同比降低26.93%，主要是2020 年带息负债规模下降，导致利息支出同比减少，以及受国际汇率变动影响，汇兑净损失同比增加。整体期间费用率同比下降2.54PCT。
各业务毛利率均出现一定程度的降低：航空发动机及衍生产品毛利率同比降低1.99PCT，主要由于公司产品结构调整，部分产品制造成熟度不高；外贸出口毛利率同比降低1.32PCT 主要由于产量减少，固定成本占比增加；非航空产品及其他业务毛利率同比降低11.78PCT 主要由于部分低毛利产品销售增加。综合毛利率同比下降1.72PCT。
积极备货，现金流同比减少：资产负债表中，应收票据较2020 年初增长115.42%，主要由于客户以票据结算货款。应付票据较2020 年初增长27.45%，主要由于产量增加，采购货款以票据方式结算。以上科目的变化反映公司正在积极备货，为后续的生产做准备。经营活动产生的现金流量净额同比下降29.17%，主要由于销售回款同比减少。
制定合理目标，努力超额完成：2020 年度公司实际营业收入完成了年度预算的108.05%，归属于母公司所有者的净利润完成预算值的106.11%。2021 年公司预计实现营业收入318 亿元，其中：航空发动机及衍生产品收入299 亿元，外贸出口转包收入13 亿元，非航空产品及其他业务收入3 亿元；预计实现归母净利润12 亿元。我们认为国防建设需求明确叠加公司积极扩产，公司有较大可能完成21 年度发展目标。
资产减值损失对业绩影响较大：2020 年公司资产减值损失3.7 亿元，同比增长251.31%。主要原因为：1）存货跌价准备增加1.8 亿元，原因是部分产品更新换代、计划调整、设计更改导致存货出现减值迹象；2）在建工程减值准备增加8366 万元，原因是对在建项目中无法使用的部分计提减值。较大额度的资产减值损失对20 年业绩产生了较为明显的负面影响。
盈利预测、估值与评级：新型号产品成熟度有待提升，资产减值等情况仍有可能出现。我们调整对公司2021、2022 年的盈利预测至14.16 亿元（下调14%）、16.76 亿元（下调20%），并新增预测2023 年净利润20.15 亿元。预计2021-2023年EPS 分别为0.53、0.63、0.76 元，当前股价对应PE 分别为85X、72X、60X。
在国内战斗机更新换代、发动机国产化替代等需求的牵引下，公司未来发展可长期看好。维持公司“增持”评级。
风险提示：技术创新速度不及预期的风险；市场竞争导致优势地位下降的风险；国际业务受中美贸易摩擦、新冠疫情影响的风险。