投资要点：
宝信软件是宝武内部的智能制造核心，在工业软件、智能制造、IDC 等赛道均拥有极佳独占性。本篇报告从自下而上视角，主要阐述以下四点预期差。
（一）成长归因：不可忽视内生成长能力。市场较多将公司过去十年的成长归因为单纯的资源禀赋；我们认为宝信在多条赛道都优势明显，本质原因除了拥有核心资源禀赋之外，优秀的内生成长能力不容忽视，这一点已经在集团定位、经验积累、反馈协同三方面证实。
内生成长能力体现为：宝钢四个阶段的信息化/自动化实践形成了核心的行业理解与国内稀缺的方案化能力；公司各业务条线之间存在经验复用和协同，且对外复制能力极强。
（二）工业软件需求：三因素下可计算至少百亿级确定空间。市场较多担心公司信息化/自动化的需求波动与规模空间；我们认为未来钢铁行业的信息化/自动化需求规模对行业景气周期的敏感度实际不高，且供给侧改革和“碳中和”下，行业需求的规模与确定性明显提升；各环节渗透率提升+宝武内外部需求整合，公司软件业务空间打开至百亿级以上。
（三）商业模式：智能制造的云化。市场担心公司软件毛利率与标准软件和云公司相比有差距，工业领域较重的定制化会过多依赖于实施，估值提升空间有限；我们认为公司兼顾粘性和渗透，先定制化换取护城河和用户数、后标准化提升毛利率，估值提升空间巨大。
云化的价值提升具体有三方面：1）粘性/项目的迭代能力提升，通过工业互联网平台实现，智能制造软件的收入规模有较好的持续性、稳定性；2）ARPU/客单价和毛利率提升，通过提升标准化程度实现，前期高度定制化和毛利率较低实际是行业理解的体现；3）用户数/渗透率市占率继续提升，通过加速拓展与交付实现。
（四）IDC 供需格局。当前新基建和“碳中和”背景下，市场担心数据中心行业供大于求、格局与定价发生变化；实际上公司在位置、成本、资源与规模效应、软实力方面拥有均衡实力，在云厂商集群化、定制化、规模化的投资趋势下反而有机会脱颖而出。
维持盈利预测，维持“买入”评级。考虑钢铁软件业务加速，宝之云等IDC 项目开始在全国范围内布局、具备稀缺性；考虑股权激励影响；同时公司两业务均在好赛道上拥有独占性，是公司业绩、估值长期提升的内在动力。预计公司20-22 年归母净利润为12.87、16.95、22.14 亿元，对应PE 为53、40、30 倍，分部估值法下性价比凸显。维持“买入”评级。
核心假设风险：软件毛利率改善可能低于预期；数据中心扩张可能伴随价格风险；云和互联网市场格局与投资发生变化；资产重组事项的影响。