事件
3 月20 日，兴业银行披露2020 年报。2020 年实现营业收入2031亿元，同比增长12.0%；实现归母净利润666 亿元，同比增长1.2%4Q20 不良率1.25%，季度环比下降22bps；4Q20 拨备覆盖率219%，季度环比提高7pct。业绩和资产质量符合预期。
简评
1．资产质量近五年来最佳，不良、关注、逾期规模及占比均下降截至4Q20，兴业银行不良率季度环比大幅下降22bps 至1.25%，不良贷款规模季度环比下降12.5%。前瞻指标亦明显改善，关注率逾期率分别较1H20 下降30bps 和60bps 至1.37%和1.32%，二者均为2015 年初以来的最低水平。关注类贷款规模及逾期贷款规模较年初分别减少27.8%和13.6%。兴业银行加回核销不良生成率亦开始放缓，4Q20 兴业季度环比小幅提高6bps 至109bps，全年来看同比下降6bps 至115bps。与与此同时，兴业银行进一步收紧不良认定标准，2020 年末逾期90 天以上贷款/不良贷款为65.7%，较1H20 下降20pct。
风险抵补能力上升至五年最佳。1）信贷方面：拨备覆盖率在股份行可比同业当中仅次于招行，4Q20 季度环比提高7pct，全年提高20pct 至219%，为2015 年初以来最高水平。2）非信贷方面：根据测算，2020 年兴业非标拨贷比（金融投资科目拨备/信托计划及资管计划）同比提高1.2pct 至4.66%。与此同时，兴业债权投资科目计提拨备127.5 亿并核销127.3 亿，我们判断与表外问题资产回表处置有关，预计基本处置清理完毕。
2．年报清晰披露兴业“商行+投行”带来的收入与存款派生情况，有助于市场紧密跟踪其战略转型进程。
规模上，表外非传统对公融资增量超过表内增量，对公轻资本化的最直观展示。2020 年兴业对公融资总量达到6.06 万亿元，其中表外非传统对公（债务、权益融资工具、资管产品项下的对公融资等）占比33%。表外非传统对公融资增量为3203 亿，超过表内对公融资增量2909 亿元。
收入上，投行类、财富管理类收入快速增长，二者对中收贡献超过一半。2020 年兴业投行类、财富管理类同比分别增长66.6%、34.2%至40 亿元和207 亿元，占手续费收入比重分别为9%和49%，合计超过中收贡献一半以上。
存款上，投行业务带动低成本存款获取。2020 年兴业银行通过同行服务带动客户法定利率存款日均达到3007 亿元，同比增长22.2%，占日均对公存款比重达到9.3%。
3．资产负债结构优化到位，“金融降杠杆”阵痛已过。
稳健扎实的资产负债表是强劲盈利能力的基础。2020 年营收、PPOP 同比分别增长12.0%和14.8%，较三季报进一步提速，可比股份行同业当中名列前茅。走出2017 年金融降杠杆的“阴霾”，兴业银行资产负债结构已经调整完毕，截至2020 年末，兴业贷款、存款占比分别达到50.2%、55.6%，均超过50%，未来面对金融市场利率波动将更加从容。1）贷款端，兴业银行零售贷款占比较中期提高2.2pct 至43.2%，为历史最高水平，2020年兴业零售贷款收益率同比提高32bps 至6.59%。2）存款端，兴业银行在金融同业优势的基础上进一步构建场景生态圈，拓展低成本结算性负债。2020 年，兴业G 端（政府端）、B 端（企业端）日均结算性存款分别为3687亿元、1193 亿元，合计占日均存款比重达到12%。2020 年，兴业银行存款成本同比下降13bps 至2.26%。资产负债两端结构改善叠加同业负债利率下降的利好，2020 年兴业银行净息差同比提高11bps 至2.36%（披露口径）。
4．投资建议与盈利预测
基本面来看，兴业银行资产质量达到近五年最佳水平，资产负债结构重构到位。长期战略方向上，兴业银行“商行+投行”转型进程有效推进，年报在规模、收入、存款等方面进行更为清晰的展示，随着表外规模做大、中收占比提高，最终指向ROE 企稳回升。我们预计，兴业银行2021-2023 年归母净利润同比增长12.3%、15.2%、15.8%，当前股价对应0.82 倍21 年PB，目标估值1.2 倍21 年PB，维持买入评级和银行板块首推组合。
5．风险提示
公司主要面临以下风险：1）宏观经济大幅下滑，引发银行不良风险；2）全球疫情出现超预期反弹，国内外政策发生变化；3）中国无风险利率中枢大幅上移。