事件：招商证券公 布2020年年报，2020年实现营收242.78亿元，同比+29.77%，归母净利润94.92 亿元，同比+30.35 %。基本每股收益1.06 元，同比+28.75%。
点评：
两融及客需业务驱动扩表加速，ROE 行业领先。公司于2020 年7、8月完成了A 股、H 股配股发行，募资金额127.04 亿元和24.07 亿港元，配股完成后公司总资产快速提升，报告期末公司总资产4997.27 亿元，同比+31%，主要由融出资金和交易性金融资产增长驱动。公司交易性金融资产+25.66%至1735.95 亿元，衍生金融工具名义本金3652 亿元，同比+65.02%；两融余额同比+61.56%至831.36 亿元，规模扩张明显，股质业务待购回规模与2019 年末持平，买入返售金融资产减值准备同比+40%至4.36 亿元，履约保障比例从2019 年的294%提升至308.4%，计提更加充分、履约保障比例提升，资产质量夯实。剔除客户保证金的杠杆倍数从2019 年的3.77 提升至3.93，与其他获得并表监管试点资格的券商相比，公司杠杆水平仍有较大提升空间。2020 年公司ROE 同比提升1.34 个百分点至10.85 %领先行业。
“以客户为中心”财富管理生态圈见成效，代买卖收入行业第二。报告期内，公司线上线下营销服务能力提升，优化“智远一户通”APP，月均活跃用户同比增长42%，公司代理买卖业务收入 67.20 亿元，同比+68.29%，市场份额从4.26%提升至4.85%，排名从第7 名提升至第2,名，同比+51.6 %，收入占比从2019 年的21.34%提升至27.67%。
公司加强财富管理产品创设、团队建设，积极引导客户向“产品化”转型，根据客户资产量大小提供分级服务，根据客户分层依次推荐“公募优选”、“私募50”产品，推出新客专享大礼包、双11 财富嘉年华、大咖直播等营销活动，提升服务效率和客户粘性，升级财富管理计划服务，并打造微信小程序“招商证券财富+”等社交营销工具获客，全年新开户数同比增长40%。财富管理客户数达45.4 万户，同比+28.5%,管理客户资产1.37 万亿元，同比+47.31%，代销各类金融产品规模1.13 万亿元（含公/私募基金、公司集合资管计划产品、信托产品等），同比+34.79%，代销金融产品净收入同比增长219%，行业排名从第八上升至第七位。
PB 业务继续保持竞争优势，量化交易量翻番。报告期内，公司加强深入研究和机构销售协同，服务银行及银行理财子、保险及保险资管、各类投资风格的公/私募基金等机构客户，并抓住公募基金权益产品业绩优异、基金“爆款”频出的市场契机，产品销售能力大幅提升，同时争揽落地券商结算模式产品，与多家基金公司建立转融业务合作。公司不断加大“Geetek 机构交易平台”的投入，全资产投资管理、极速交易及策略交易服务能力进一步增强，私募备案产品交易资产规模同比 +72%，Geetek 机构客户交易量同比+114%。托管与外包业务方面，公司加强创新与金融科技应用，发布首支私募基金评价指数“招商证券私募基金指数”（CMSFI），更新业务模式与业务形态，同时加强风控、优化产品机构、主动压缩非标产品规模。2020 年末公司托管外包数量2.63万只、规模2.87 万亿元，分别同比增长27.58%、28.15%，私募基金托管产品数量市场份额24.24%，保持行业绝对领先地位。
投行平台协同效果显现，再融资规模提升显著。公司通过“羚跃计划”
为投行业务打造多渠道协同合作平台，为优质企业提供一站式综合金融服务，报告期末企业储备已过百家，年内拓展半导体、生物医药、农林牧渔、银行等行业客户，再融资承销规模提升明显。2020 年公司实现投行业务手续费净收入21.46 亿元，同比+20.6%，IPO 项目17 单，承销金额142.66 亿元，排名行业第八；再融资项目23 个，承销金额397.52亿元，同比+302.5%；债券承销4125 亿元，与去年持平，其中信贷资产证券化业务1317 亿元，连续六年行业第一。注册制下企业上市效率更高，公司在筛选项目能力、项目储备、项目质量管控方面优势明显，截至2021 年3 月18 日，公司IPO 项目储备项目22 个，储备项目数量位居行业前十，再融资审核项目14 家，行业排名第六，2021 年股权融资业务有望冲击行业前五，收入有望高速增长。
券商资管结构优化实力增强，一参一控基金公司收益贡献突出，行业去通道背景下，资管总规模降-1.69%至5419.22 亿元，继续排名行业第四，其中降幅较多的是单一资管规模，同比-28.59%至3475 亿元，集合资管方面积极推进大集合公募化改造，成功发行首只公募产品“智远成长”，在科创主体、固收+、定开债等产品创设方面实现突破，升级投研体系，助力客户资产稳健增值，私募主动管理资产月均规模2760.25亿元，同比增长52.13%，行业排名从第四上升至第三位。公募基金方面，公司一参一控的招商基金（45%股权）和博时基金（持股49%）对公司收益贡献突出，投资收益分别为4.07 亿元和6.11 亿元，博时基金管理规模13194 亿元，同比+23.68%，招商基金管理规模7843 亿元，同比+41.24%。
盈利预测与投资评级：公司在财富管理方面客户基础庞大，投研实力、系统建设、产品销售能力及资产配置能力在行业较为领先，财富管理市占率有望进一步提升；“羚跃计划”平台间协同效应刚显现，公司项目储备丰富，项目执行质量高，虽然监管IPO 审核从严、全市场推行注册制可能赞缓，但从公司排队IPO 的项目数量，我们仍然看好公司2021年投行业务发展。我们将2021-2023 年净利润增速为24.30%/23.60%/19.79%,对应PB 1.34x/1.27x/1.21x。考虑到板块估值持续低位，下调目标价至26.75 元，较当前股价有34.68%的上行空间，维持“买入”评级。
风险因素： 货币政策收紧导致股市交易量大幅下滑；资本市场改革不及预期；股市大幅波动导致的自营业绩不及预期等。