事件：
公司坚定践行财富管理和机构服务“双轮驱动”的核心战略，以平台化、生态化发展思路打磨全业务链服务体系，在科技赋能下提升数字化运营能力，全年主要业务稳步增长，综合实力稳居行业前列。股票基金交易量、融资余额等主要业务指标市场排名处于行业领先地位，国际业务发展迅猛，总体盈利能力稳定。
2020 全年，公司实现营业收入 314.45 亿元，同比增长 26.47%；归母净利润为 108.22 亿元，同比增长 20.23%；扣非归母净利润为 106.19 亿元，同比增长 20.21%。基本每股收益为 1.20 元/股，较去年同期增长 0.16 元/股；加权平均 ROE 为 8.61%，较去年同期增加 0.67PCT。公司表示，主要业务类别收入均实现了同比增长，财富管理业务增长主要是因为全年股市交投活跃，公司两融规模大幅增长，财富管理业务转型持续推进；机构服务业务增长主要来源于投资交易业务的良好表现以及机构客户一体化服务成效的显现；受益于私募基金投资股权的估值增值，投资管理业务收入有所提升；国际业务业绩上涨则受益于 AssetMark 平台资产规模的持续走高和华泰金控（香港）业绩的提升。
投资要点：
1. 数字化运营高质量发展，收费类业务表现优异2020 年，新冠疫情在全球范围内造成重大影响，但同时也是站在 30 周年的新起点上，公司坚定践行财富管理和机构业务下的“双轮驱动”的核心战略，提升数字化运营能力，主要业务稳步增长，行业竞争优势明显。股票基金交易量、融资余额、股权承销金额、经证监会核准及注册的并购重组金额等主要业务指标市场排名处于行业前列，零售业务基础雄厚，具有先发优势，国际业务高效协同发展迅猛，盈利有望持续释放。
营业收入整体呈上升趋势。2020 全年营业收入达 314.45 亿元，同比增加26.47%，其中Q4 期间营收71.09 亿元，同比环比分别增长-0.06%、-19.17%，Q3 营收达 87.95 亿元，为全年营收值最高一季。Q4 净利润为 19.29 亿元，同比、环比增速分别为-24.93%、-22.81%，同比、环比增速较 Q3 扩大、收窄。
2020 年，公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为 169.68 亿元，同比增加 20.96%，收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为 136.08 亿元，同比增长 46.51%。2020Q4 用资类业务、收费类业务环比增速分别为-11.69%、-27.35%，2020Q3 增速分别为-15.78%、50.37%，Q4 收费类环比增速下降的主要是由于手续费及佣金收入下降，而 Q4 用资类环比增速上升主要由于单季公允价值变动净收益较Q3 减少。在结构占比方面，2020 年度公司收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为 20.54%、11.59%、9.48%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别 8.29%、54.42%及-8.74%，其中利息净收入及投资净收益占比较 H1 均有小幅提升。
2.自营保持稳健增长，资产负债配置优化
公司继续坚定推进业务模式全面向交易导向转型，坚持去方向化，积极挖掘多样化的交易策略手段，持续加快创新业务模式拓展，不断丰富业务结构，打造具备核心竞争力、可持续发展的权益投资与交易体系。公司自营业绩稳健，表现优于同业。2020 年度公司自营业务收入 101.60 亿元，同比增长 10.67%。其中投资净收益同比全年增速高达 73.73%，主要得益于投资交易业务以及联营企业投资收益增加。公允价值变动净收益同比增速为-233.59%，主要是受衍生金融工具浮动亏损增加的影响。
公司优化资产负债配置，资产质量和流动性保持良好，建立既符合公司战略和监管要求、又有利于业务发展的资产负债及流动性管理体系，杠杆率衍生提升趋势有所放缓。2020 年公司负债总额较期初增加 1479.13 亿元，Q4 单季度负债增加 226.62 亿元，主要是回购及债务融资规模增加所致。
资产方面，截至 2020 年末，交易性金融资产为 2,926.95 亿元，较期初增加 399.00 亿元，同比增长 15.78%；债券投资 304.12 元，同比增长 54.06%；衍生金融资产 72.95 亿元，主要系权益类衍生品规模增加。权益乘数(剔除客户交易保证金)方面，截至 2020 年底为 4.50 倍，同比提升 16.64%，环比提升 0.07%。
3.利息净收入维持增长趋势，信用减值损失增长2020 全年，公司利息净收入为 26.05 亿元，同比增长 22.79%，主要得益于融资融券利息收入和货币资金及结算备付金利息收入的增长。其中利息收入 109.64 亿元，同比增长 26.27%，利息支出 83.59 亿元，同比增长27.40%。2020Q4，公司利息净收入为 8.02 亿元，同比增长 71.85%，环比增速为 2.55%。其中利息收入 32.25 亿元，同比增长 41.35%，利息支出24.23 亿元，同比增长 33.51%。
2020 全年信用减值损失 13.06 亿元，同比增长 81.39%，主要系融资类减值增加所致。2020Q4 节奏有所放缓，信用减值损失 1.79 亿元，同比增长42.51%，环比下降 80.55%。占比方面，2020 信用减值占净资产、净利润的比重分别为约 1%、12.01%，较 2019 年有所提升。
4.投行经纪业务持续深耕，优势与增势并存
经纪业务大幅增长，保持向好势态。2020 年度经纪业务净收入 64.60 亿元，同比增长 57.25%，Q4 经纪业务净收入 16.12 亿元，同比增长 80.92%，环比增长-21.60%，其中 Q3 季度贡献最大，净值达 20.56 亿元，凭借同比增速 111.01%，环比增速 61.08%成为 2020 全年表现最好季度。
投行业务保持良好增势，股权及债券承销规模均有增长，其中债券承销增速和规模更胜一筹。2020 年度投行业务净收入 36.44 亿元，同比增长87.13%，是业绩增长的主要原因之一，也是近年来首次投行业务净收入破30 亿年份，Q4 投行业务净收入 8.98 亿元，同比、环比分别增长 20.29%、-39.46%。公司 2020 年全年总承销额为 7145.09 亿元，相较于去年同期的4389.42 亿元，同比增长 62.78%；其中，公司股权承销额 1475.46 亿元，同比增长 11.70%，排名第 3，债券承销规模 5669.63 亿元，行业排名第 5，同比增长 68.92%。2020 全年华泰联合证券公司经证监会核准及注册的并购重组交易家数 9 家，行业排名第二；交易金额人民币 504.19 亿元，行业排名第二。同时持续保持在科创板的领先优势，截至 2020 年期末科创板累计已受理企业达 44 家，居市场第二名。
5.资管业务收入略有下降，Q4 同比略有下降
资产管理业务净收入小幅增长。根据 wind 资讯统计数据，2020 年，华泰资管公司企业 ABS（资产证券化）发行规模人民币 931.72 亿元，行业排名第四。2020 年公司资管业务净收入 29.80 亿元，同比增长 7.49%，主要系专项资产管理业务、公募资金管理业务的受托规模提高。2020Q4 公司资管业务净收入为 4.49 亿元，Q4、Q3 同比增速分别为-23.08%、21.01%；Q4、Q3、Q2、Q1 环比增速为-52.93%、30.92%、-13.94%、-40.05%。
6.估值与投资建议
公司各项业务均衡发展，股基交易量居行业前列，数字化转型不断发力，财富管理领跑同业。精品投行过会率领先同业，预计将持续受益于包括创业板等市场改革红利。作为第一家 A+H+G 上市的券商，子公司 AssetMark资管规模不断上升，国际业务稳步推进。
公司致力于推进科技赋能的财富管理和机构服务双轮驱动再上新台阶，利用平台化的打法拓展新的成长空间。其中在财富管理领域，公司面向客户的涨乐财富通平台和面向投顾的AORTA平台已经形成了整个财富管理平台化服务的闭环。2021 年将不断打磨、不断提升优化平台的作用，进一步提升财富管理领域的竞争能力。在机构服务领域，以机构销售为纽带，以交易和产品为核心，着力推进行知 APP 客户服务平台和机构 CRM 的建设，构建机构客户服务生态圈，重塑投行价值链，强化与研究、投资、销售联动，大力开发行业龙头客户，为重点产业客户提供一体化、全生命周期的服务。
我们认为公司在机制上将继续借鉴国际先进管理经验，职业经理人制度落地，优化薪酬激励制度，将吸引更多具有国际化视野和丰富实战经验的管理人才加入，将在市场化改革之路上继续坚定前行，让市场激活组织活力，让竞争打磨组织韧性。公司积极推行职业经理人制度，逐步推进市场化机制改革。公司股权激励方案落地，将有利于带动员工的积极性，提高公司的经营效率。
公司作为国企改革排头兵，我们看好公司的战略发展前景，期待结出硕果。
我们假定 2021-2023 年市场 A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及 IPO 承销费率等总体平稳，预计 2021年-2023 年摊薄的 EPS 为 1.40/1.64/1.92 元，对应 PE 为 12.27/10.43/8.94倍，维持“推荐”评级。
风险提示：海外摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；利率快速上行风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。