回调提供买入机会。截止至3 月11 日，恒顺醋业在节后从高位回调已达27.3%左右，PE 下降至65 倍，低于上一年末73 倍水平，对标酱油行业龙头海天味业PE80 倍水平，公司在估值层面已出现买入机会。同时，我们认为，此次回调与调味品板块的基本面无关，食醋子行业的上升潜力趋势仍存在。
公司管理层变更，战略调整有望兑现。2019 年底新董事长杭祝鸿先生上任以来，公司进行较多改革：第一，管理层年轻化，2020 年选任李国权先生、王召祥先生分别担任公司营销总监和副总经理；第二，内控管理方面，采用薪酬激励机制、人才战略并启动数字化重塑项目，提升运营效率，2020 年开始，公司销售人员提薪10-30%不等、渠道返点力度提至3%；第三，销售渠道变革，实行战区制，争取省外市场同时整合海外渠道；第四，以“中国食醋领导品牌”为品牌战略，树立中国醋业领导品牌形象等。
公司一系列的变革，有利于通过增强消费者认知度打开省外市场，布局全国销售渠道，未来盈利能力增强兑现。
食醋由于具有地域间口味差异和各制醋厂工艺区别，目前行业内主要以四大名醋发源地为中心分化四大消费区，并未出现全国性的品牌。
另外，制醋企业主要可以分为三类，第一类如恒顺醋业主打食醋类调味品，具有区域认知度，区域市占率高；第二类如海天将食醋作为公司拓展类业务；第三类则是制醋作坊，以低价产品填补区域间竞争空白。根据中国产业信息网，2018 年，食醋行业CR5 仅16.2%，其中作为镇江香醋代表企业，恒顺醋业位于榜首，市占率为6.5%，行业整合空间巨大。
我国消费升级、饮食健康化等趋势一定程度上推动醋的普及。国务院印发的《国民营养计划（2017-2030）》中提出，到2030 年全国人均每日食盐摄入量要实现降低到20%的目标。醋的酸味在一定层面可以替代盐的咸味，并且随着醋饮料、蟹醋、凉拌醋等细分品类的推出，消费推动行业进入扩张期。
公司剥离非调味品业务后，在过去四年保持营利平稳增长，2016 年至2019年，营业收入年复合增长率为8.1%，净利润年复合增长率达17.4%。同时，公司注重成本把控，不断提升销售毛利率，从2015 年的38.7%提升至2019 年的48.7%，可见强劲的营运管理能力。
同时，公司在产品端通过数字化平台公司方面的深入战略合作，深入分析市场大盘和消费者需求，并借助供应链系平台将联合线上超市、线下超市，配合到家服务，极大加强拓了终端的销售抓力，实现线上线下价值传递的闭环。2019 年，公司线上销售实现营收9960.51 万元，占总营业收入的5.8%，占比同比增长64.3%，线上营销成效显著。
投资建议：预计2020/2021/2022 整体收入为20.5/23.7/27.7 亿元， 净利润为3.4/4.1/4.9 亿元， 对应EPS0.34/0.40/0.48 元/ 股； 当前股价对应2020/2021/2022 年 57/48/40 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：疫情影响超出预期风险；收入不如预期风险；公司渠道全国化布局不及预期；食品安全问题等。