事件：公司公告2020 年年度业绩快报，2020 年单四季度公司实现营业收入59.30 亿元，同比下降6.79%，环比增长13.80%；实现归母净利润5.88 亿元，同比下降15.17%，环比增长31.89%。
核心观点
Q4 业绩符合市场预期，盈利能力、周转效率稳步提升。受疫情影响2020Q2周期回落至底部位置，此后公司业绩逐季改善，2020Q4 实现归母净利润5.9亿，环比增长32%，符合市场预期。2020Q4 公司单季度年化ROE 为14.7%，环比提升3.2pct，主要来源于盈利能力和周转效率环比改善，其中2020Q4公司实现净利率9.9%，环比提升1.2cpt，总资产周转率环比亦有增加。
文化纸、箱板纸、溶解浆盈利均有改善，或为推动四季度盈利环比增长的主要原因。文化纸价格小幅提涨，推测Q4 盈利环比有所改善，且铜版纸盈利改善幅度更为明显；需求回暖推动箱板纸价格小幅提涨，原材料布局优化助力箱板纸吨盈利稳步扩张；需求回暖推动四季度溶解浆价格、盈利小幅提升，但仍处于历史低位水平。
新增产能释放叠加周期向上修复，产品价格上涨贡献充足盈利弹性。伴随山东、老挝、广西三大基地新项目逐步释放，预计未来2 年（2020-2022 年）公司浆纸产量年复合增速达27%，新增产能逐步落地贡献业绩增量。与此同时，公司三大业务（文化纸、溶解浆、箱板纸）未来2-3 个季度基本面均积极向上，涨价有望贡献充足盈利弹性。
财务预测与投资建议
假设主营产品价格维持目前水平，预计公司2020-2022 年归母净利润分别达19.70/38.83/46.97 亿元（原预测为19.52 /27.84/35.28 亿元），对应的每股净资产分别为6.12/7.53/9.17 元，ROE 分别达12.9%/21.7%/21.4%。
结合历史ROE 对应的PB 估值区间，给予公司2021 年2.9 倍PB 估值（较中位水平溢价15%），对应目标价格21. 84 元，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济增速放缓、终端需求下滑幅度超预期的风险；公司海外项目推进不达预期的风险