建筑瓷砖及卫生洁具零售龙头，Q4 业绩修复显著。公司是瓷砖零售龙头，2020H1全口径经销商门店数量合计达到 6724 家。目前有佛山、清远、江西、重庆等六大瓷砖生产基地以及佛山、高明、江门、丰城四大卫浴生产基地。根据公司的业绩预告，单 Q4 实现归母净利润 2.72-4.31 亿元，同比增长 17%-85%，业绩修复显著。
瓷砖行业市场份额超三千亿，份额逐步向龙头集中。2019 年全国 1160 家规模以上建筑陶瓷企业实现营业收入 3079.91 亿元，同比增长 2.89%。生产端环保门槛+资金门槛双升：环保政策趋严，煤改气等政策驱动陶瓷企业产区的整治与更迭，行业内部分中小产能退出；头部企业积极扩产，生产线投资强度显著提升，行业投资壁垒提升。需求端，头部企业引领产品花色、规格、功能不断提升，具备先发优势。
中小产能的被动出清以及头部企业的积极扩张，使得行业的头部集中趋势日益显现。
经销下沉单店提效+工程市场开拓，夯实渠道核心竞争力。1）零售经销：2020H1公司已有 1753 家瓷砖经销商，4981 家瓷砖经销门店，公司庞大的经销体系为公司提供优质的现金流并强化品牌属性，公司零售渠道门店持续向低线城市下沉，同时公司对经销门店改造升级，加快大店建设，提升现有单店盈利能力。随着地产竣工端的修复以及二手房市场交易的活跃，公司零售端修复迹象显著；2）工程经销：公司广泛的经销网络为拓展小 B 业务提供基础，同时公司在行业内率先发力工程小 B，建设共享仓为经销渠道赋能；3）直销渠道：公司大力拓展房地产企业及家装公司等大型客户，加快与国内综合实力雄厚的房地产商达成业务合作，工程业务营收占比从 2017 年的 15.38%提升至 2020H1 的 33.78%。
产能建设为快速发展提供保障，扩充高端产线优化产品结构。2019 年末有釉砖产能5759 万平，无釉砖产能 2352 万平，募投项目新增产能 4065 万平。公司另有重庆智能家居基地在建、丰城东鹏 9 条岩板线拟建，已投产、在建及拟建瓷砖产能合计 22085万平（不含丰城岩板），未来几年产能翻倍以上增长，业绩弹性足。卫生陶瓷方面，公司募投项目新增 420 万件卫生洁具产能，另有重庆智能家居 180 万套洁具在建，同时增加卫浴产品产能建设，降低外协占比。
投资策略：公司是国内瓷砖卫浴领军企业，具有强大的 C 端经销网络，产品力、品牌力行业领先，受益于存量住宅改造需求以及 C 端提质增效成果，公司在零售端业务修复较为明显。同时，公司工程端持续发力，拓展战略大客户，此外公司借助庞大的经销网络拓展中小微工程业务并为经销商赋能，渠道优势突出，随着募投项目以及新增基地产能的陆续投产，公司在收入端与利润端都将迎来较快增长。我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 9.02、11.79 和 14.35 亿元，对应 EPS 分别为 0.77、1.01、1.22 元，对应 PE 分别为 26、20、16 倍；首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险；下游需求波动的风险。