前言：本篇为龙蟒佰利系列深度报告的第二篇。在上一篇深度报告《龙蟒佰利：
钛白粉龙头一体化扩张，凭成本优势不惧周期》中我们提出，龙蟒佰利以一体化产业链布局构建自身成本护城河，钛矿+高钛渣自供是公司钛白粉产品获得超额收益的关键。本文继续深入分析全球钛矿的供需格局以及未来钛料价格走势判断，核心观点为：全球钛矿资源将会面临储量、产量和品位的下降，日益增长的需求将支撑钛精矿价格维持高位，从而导致钛白粉行业利润面临成本端上涨的高压考验，为此我们认为自备钛精矿的钛白粉企业或将会有明显的成本优势，在原料涨价的压力中突出重围。
全球钛资源储量面临萎缩，钛矿产量增长放缓导致供给缺口逐渐扩大。全球钛铁矿、金红石储量（折TiO2）为7.7 亿吨和0.47 亿吨，2019 年全球钛铁矿、金红石产量为700 万吨、60 万吨，钛矿产量增速呈放缓态势。下游需求近九成来自钛白粉行业，钛白粉消费量年平均增长率与全球GDP 增长基本一致，大约在2.5%-3.2%之间，对应每年新增需求为16 万吨钛白粉和40 万吨钛矿。
据Iluka 和TZMI 估计，2018/19 年是全球钛料供需平衡点，2019-2025 年全球钛料需求年平均增长率预计为5%，但供给量年平均增长率在乐观估计之下仍不足1%，因此供给紧缺的问题将会愈来愈突出。
国内钛矿对外依存度高，海外未来三年新增矿山几无增长。国内钛精矿产能稳定在450 万吨/年左右，我国蓬勃发展的钛白粉产业对钛精矿需求巨大，每年仍要通过大量进口钛矿砂及其精矿才能解决原料需求，进口规模约在200-300 万吨/年之间。我们通过测算发现，自产+进口钛矿对表需的供给仍显紧张，若无足够的新增矿源加大供应，供需缺口将持续存在。放眼海外，由于钛料产能CR4 近80%，我们对海外几家矿山项目进行统计，2022 年之前较为确定的新增产能仅为Kenmare 的30 万吨钛精矿，其他矿山项目仍在研究阶段或在建当中，原有矿山维持产能不变，总体增量并不明显。
公司自备钛矿资源，可在原料涨价行情中赚取超额收益。公司配套100 万吨钛精矿产能，自给率高达 70%以上。根据钛精矿长期供需偏紧、未来价格将维持高位的预期，钛白粉价格或将易涨难跌。公司由于配备高自供率的钛精矿，在此背景下可获得钛白粉+钛精矿双重利润增厚，赚取高于同行的利润体量。
盈利预测：按照我们原来的测算，公司 2020-2022 年归母净利润预计依次为27 亿元、34 亿元和39 亿元 ，考虑到钛精矿中长期短缺和出口需求驱动钛白粉价格持续上涨，将2020-2022 年盈利预测上调至27 亿元、43 亿元和55 亿元，对应EPS 依次为1.35 元/股、2.11 元/股和2.70 元/股 。公司过去3 年的估值中枢靠近15 倍，考虑龙头溢价，按照2022 年业绩给予20 倍PE，目标价上调至54.0 元/股，上调评级至“强推”评级。
风险提示：海内外需求修复不及预期，钛精矿价格上涨不及预期