事件：贵州茅台发布2020 年度生产经营情况公告，2020 年预计实现营业总收入977 亿元左右，同比增长10%左右；预计实现归属于母公司净利润455 亿元左右，同比增长10%左右。
点评
业绩增长符合预期，直营渠道持续放量
公司业绩增长符合预期。2020 年公司预计实现营收、归属于母公司净利润977、455 亿元，分别同比增长9.96%、10.42%，整体表现稳健。从产品来看，系列酒预计完成销量2.95 万吨，实现营业总收入94 亿元左右，同比微降1%左右；茅台酒预计收入增长超过10%，主要系公司加大直营渠道投放占比，产品结构逐步优化。截至10 月底，茅台拥有直销渠道商68 家，包括电商、商超卖场、国资企业、烟草连锁等兼具全国性和区域性的渠道商，营销渠道扁平化建设成效显著。四季度直销渠道商共将获得4160 吨的飞天茅台酒销售计划，相当于2020 年销售计划3.45 万吨的12.1%。2020 年预计公司直销占比有望超过20%。
产能稳定提升，需求坚挺
供给方面，茅台集团在“2021 年度生产·质量大会”上表示，2020 年茅台酒基酒产量约5.02 万吨，同比增长0.6%。2021 年茅台酒基酒产能目标为5.53 万吨，新增0.51 吨产量，系列酒产量目标为2.9 万吨。此次产能升级与茅台酒技改工程息息相关，该项目投产后投产后，预计每年实际新增茅台酒产能5200吨。近期茅台一批价稳定在2800 元左右，茅台批价持续坚挺，终端需求方面依旧旺盛。茅台整体供需关系没有发生较大改变，未来随着渠道结构以及产品结构改善，整体均价有望稳步提升。随着产能释放，公司业绩确定性较高。
“十四五”规划确定长期发展目标
“十四五”期间茅台集团力争成为贵州首家世界500 强企业。根据2020 年世界500 强榜单，2025 年茅台集团的营收目标约为2000 亿元。假设贵州茅台营收占集团公司90%，即2025 年实现营收约1800 亿元，2020-2025 年CAGR 约为13%，未来几年公司预计能保持双位数的营收复合增速。未来公司在营销上扩大直营、产能上推进技改扩产能，多重举措下具备较高确定性。
维持公司“增持”评级
预计公司2020-2022 年营业收入分别为984.04、1134.32、1269.04 亿元；归属母公司净利润分别为455.46、529.96、604.80 亿元；EPS 分别为36.26、42.19、48.15 元/股，对应当前PE 分别为55.11、47.36、41.50 倍，维持“增持”评级。
风险提示：宏观经济下行风险；疫情带来的不确定性风险；食品安全风险