反射膜出货量全球第一（2017 年以来），积极布局新型显示、半导体和5G 新领域：公司主要经营反射膜业务（2019 年上半年收入占比53%），下游核心应用领域为液晶显示。自2012 年实现技术突破以来，公司市占率持续攀升，2017 年出货面积位居全球第一。2018 年公司布局更加高端的光学基膜，2019 年上半年业务占比提升至20%以上，目前受产能爬坡的影响，毛利率仅1.5%，未来有望大幅提升。同时，公司以新型显示、5G 和半导体为发展重点，布局更加高端的半导体柔性线路板离型膜、LCP 膜等。离型膜已经实现小批量出货，预期未来助力公司业务再上新台阶。
反射膜业务持续稳增长，市占率和毛利率有望持续提升：根据IHSMarkit 预测，2018~2022 年全球液晶显示用反射膜市场将保持4.7%的复合增长率，预计到2022 年市场需求将达到2.55 亿平方米，市场红利仍有望继续保持。公司目前全球市占率超过30%，第一大客户为三星，对标日本东丽2012 年60%的市占率（根据公司公告），公司未来有望抢占更多的市场份额。2016~2019 年上半年，公司反射膜毛利率分别为32.42%、33.19%、36.89%和42.46%，基于公司工艺技术改进和投入产出率提升、规模化效应日益显现及产品结构调整，毛利率处于持续上升通道。未来随着公司市占率的提升、行业话语权的加大和产品的持续升级，毛利率仍将保持较高水平。
光学基膜打造另一大技术突破，未来有望实现高增长：光学基膜作为多种光学膜（如扩散膜、增亮膜）的基膜，其性能直接决定了光学膜的性能，技术壁垒高，长期以来日本东丽、日本帝人和韩国SKC 等公占据全球大部分市场份额。公司从日本引进光学基膜生产线，并于2018年8 月完成了生产设备的初步调试，已经实现批量生产。2018 年度和2019 年上半年光学基膜分别实现销售收入6,115.46 万元和8,100.38 万元。2019 年上半年受产能爬坡等因素的影响，公司光学基膜毛利率仅有1.57%，但较2018 年已经实现转正。未来，随着公司技术水平的提升和产品市场的打开，有望实现超预期发展。
产品多点开花，半导体柔性线路板离型膜成长可期：除反射膜产品外，公司未来业务布局的重点为新型显示、半导体和5G。目前，公司已经开发出半导体柔性线路板离型膜，且进入小批量出货阶段。公司募投项目中4000 多万资金用于该项目扩产，新增年产3000 万平方米，未来有望为公司贡献较大业绩增长。
投资建议：我们预计公司2019 年~2021 年的收入分别为8.98 亿元（+30.0%）、10.80 亿元（+20.2%）、13.32 亿元（+23.4%），归属上市公司股东的净利润分别为1.4 亿元（+57.5%）、1.73 亿元（+23.4%）、2.42亿元（+40.1%），对应EPS 分别为0.49 元、0.61 元、0.86 元，对应PE分别为35 倍、29 倍、20 倍。考虑公司在新型显示、5G 和半导体等领域的前瞻布局，我们给予长阳科技2020 年动态PE 30 倍的合理估值，6个月目标价为18.3 元，首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。
风险提示：（1）反射膜下游需求不及预期、产能升级不及预期；（2）光学基膜产能利用率及毛利率提升不及预期；（3）新产品开发不及预期；（4）反射膜等相关产品的知识产权风险。