事件：公司发布2019 年三季报，2019 前三季度营收为52.19 亿元，同比增加20.9%，归母净利为10.42 亿元，同比增加88.98%，扣非归母净利为9.17 亿元，同比增加68.58%，2019 前三季度公司实现每股收益1,34 元。
公司单三季度归母净利为5.5 亿元，同比增加65.76%并创历史新高。
甘肃水泥市场量价齐升和煤炭价格下跌是前三季度业绩超预期主因。公司的主要市场位于青甘，在甘肃市场的占有率达到42%。需求端主要受益于西部地区基建补短板开工，2019 年甘肃、青海将要开工或继续建设的铁路、轨道交通、公路、机场等项目总投资额约8000 亿元，按照平均工期5 年粗略估计，2019 年当年的投资额约1600 亿元。甘肃水泥需求在2019年初出现拐点后景气度一直向上，2019 年初甘肃水泥产量一改颓势，结束了2016 年末以来持续绝大部分时间的同比负增，1-8 月水泥产量累计同比增速高达11.30%。价格方面，公司核心市场甘肃省省会城市兰州的水泥价格年初至今已经上涨29.10%，领先全国。水泥成本项煤炭价格方面，甘肃兰州烟煤块年初以来价格下跌6.25%。水泥价格上涨和煤炭价格下跌双重因素作用之下，水泥煤炭价格差出现较大幅度走阔，根据我们测算，2019 年初至今甘肃兰州地区水泥煤炭价格差从207.35 元/吨上涨到246.84 元/吨，涨幅高达19.04%。
单三季度八九两月满负荷生产，放量带动业绩大增。我们测算公司第三季度销量约为750 万吨，同比增长13.64%左右，其中八九两月公司满负荷生产。区域存量项目建设带动需求继续保持旺盛的态势，公司生产线处于满负荷的状态当中，销售放量对固定成本继续摊薄，提升公司吨净利水平。
在去年同期高基数的基础上，Q3 水泥熟料吨净利同比上升45.87%，相较上半年同比上升128.81%的增幅有所收窄，我们测算公司前三季度水泥熟料吨净利为60.73 元/吨，相较2019H1 增加8.7 元/吨。
前三季度经营性净现金流创历史新高，资产负债率继续下行。2019 年前三季度公司经营性净现金流为19.25 亿元，同比增加88.36%，并创下历史新高。经营性现金净流量的大幅增加一方面是因销售收入的增加，另一方面是因公司本期收到“僵尸企业”职工分流安置的财政补助资金6496万元，“三供一业”分离移交费用政府补助资金3355 万元。公司在单三季度归还5 亿元的一年内到期非流动负债，资产负债率继续相比2019H1 继续下行1.32 个百分点至29.98%。
等待中建材整合和区域增量需求提升带来新弹性。中建材在2020 年前要整合西北的中建材水泥公司，以不损害祁连山利益为标准，整合的实施将为公司带来新的局面。随着稳增长和防风险政策进一步推进，公司所在区域需求预计会迎来新的增量。我们等待政策的到来和增量需求的释放。
盈利预测与投资评级：预计公司2019 年到2020 年的每股收益为1.56 元、1.79 元和2.13 元，对应的动态PE 为6 倍、5 倍和5 倍，考虑到公司区域需求旺盛，满负荷生产带来的吨净利提升，特别是中建材整合政策的将要到来以及区域增量需求带来的弹性，维持公司“强烈推荐”投资评级。
风险提示：西部新基建启动节奏和力度不及预期。