事件：公司发布2019年三季报，前三季度实现营收1107.56 亿元（+42.37%），归母净利润238.16 亿元（+14.96%），扣非后归母净利润231.93 亿元（+14.35%）；其中Q3 实现营收391.13 亿元（+22.04%），归母净利润85.56 亿元（+10.06%），扣非后归母净利润82.69 亿元（+9.72%）。
点评：
维持“买入”评级，目标价49.92 元：我们认为，四季度行业高景气度将延续，预计公司2019-2020 年业绩分别为330、336 亿元，对应EPS 分别为6.24、6.34 元，对应PE 估值分别为6.7 和6.6 倍，目前PB 估值约1.9x，维持“买入”评级，目标价49.92 元。
Q3 销量增长驱动业绩稳健增长。我们测算，公司Q3 水泥熟料自产自销约8600 万吨，同比增长约12%，贸易量约2700 万吨，销量保持高增长的背后一是地产新开工及施工持续超预期，同时三季度基建投资开始触底反弹，支撑水泥需求，1-9 月份全国水泥产量累计增长6.87%，其中华东地区累计增长9.34%，行业延续高景气度，我们认为，公司这份靓丽的成绩单背后是综合竞争力的提升，海螺水泥在市场的话语权越来越重；从单吨情况来看，我们测算Q3 公司自产自销水泥熟料均价约310 元/吨，同比增下滑约10 元/吨，主要由于6-8 月份淡季价格回调所致，华东地区均价回调约20-30 元/吨；吨成本约170 元，环比下降7 元/吨，主要原因是煤炭价格有所回落以及Q3 销量较高，固定成本摊销减少，吨毛利为143 元，同比下降约3 元/吨；吨三费为23.43 元，管理水平依然保持行业内领先地位。
海中模式常态化，熨平周期波动：前三季度公司贸易量约为8400 万吨，其中Q3 约2700 万吨，同比增长约55%，海中模式逐渐常态化。贸易规模的扩大不仅进一步助力公司营收规模的稳定在增长，同时大幅减少了华东地区大企业的熟料外销，从而使得龙头企业区域控制力进一步加强并减少当地水泥价格波动；
极致的现金流企业，合同负债反映供求状况。我们注意到，报告期末“合同负债”科目余额为49.11 亿元，合同负债基本可以解释为预付款，先款后货的交易模式体现了水泥企业超强的议价能力，也反映了水泥行业极佳的供求状况；报告期内公司收到1409.33 亿元现金，大幅高于营收（1017亿元），截止三季度末，公司经营性现金流净额260 亿元，稍高于归母净利润；在手现金445.5 亿元，资产负债率仅为20.53%，同比减少2.2 个百分点，债务结构继续优化。我们认为，海螺是一个将现金流做到极致企业，充足的现金流一方面可以保证各项业务的有序开展，延伸产业链方便未来并购；另一方面未来有望提升分红比例，即使按照18 年的30%的分红比例计算，目前股价对应股息率约4-5%，未来不排除提升分红比例，这对长期投资者吸引力十足。
加快全产业链一体化布局，骨料业务盈利突出。目前公司水泥产能为3.55亿吨，骨料产能4070 万吨，商混产能120 万立方米，公司加快上下游产业链一体化建设，实现产业链优势互补。前三季度公司骨料销售突破3000万吨，保持快速增长，预计综合毛利率达到65%以上，盈利水平突出；随着环保不断趋严，矿山资源稀缺性凸显，公司骨料业务依托自身优质矿山资源发展迅速，将成为公司新的业绩增长点。
“金九银十”旺季成色十足，Q4 将延续高景气度。9 月份进入传统旺季，各地水泥需求稳中有升，从跟踪的情况来看，大企业出货情况良好，需求依旧强劲，我们认为，此轮地产周期要长于以往，短期地产投资及新开工有韧性，对水泥需求仍有支撑；而基建在政策托底下，复苏确定性提升，预计全年水泥需求仍将稳中有升。当前华东地区开启第三轮价格上涨，福建、江西等地已启动第四轮涨价，旺季价格快速回升，而近期辽宁因事故原因导致外运南下熟料大幅减少，因此，华东地区库存低位情况下，外来产能冲击减少，不排除价格上涨再现18Q4 高景气度。
风险提示：房地产及基建投资低于预期，需求端大幅下滑；供给侧改革低于预期，落后产能退出缓慢，供需格局变差；煤炭，矿石等价格上涨，带来成本提升。