Q3 业绩再超预期，经营现金流延续改善
公司前三季度实现营收38 亿元，YoY+67%；实现归母净利润2.7 亿元，YoY+111%；扣非归母净利2.3 亿元，YoY+113%，好于市场预期，主要与主营涂料业务增长、合并大禹防漏等有关。我们测算大禹2-9 月实现收入3.8 亿，归母净利2200 万元，剔除大禹后公司收入YoY+50%，归母净利YoY+94%。经营活动现金净流出0.3 亿元，较去年同期净流出1.1 亿元及19H1 净流出0.9 亿元均有改善。上调公司19-21 年EPS 至2.26/3.13/4.15元（调整前2.05/2.79/3.61 元），维持“增持”评级。
Q3 收入/净利润延续提速，B 端涂料/卷材环比增长公司19Q3 实现收入16.4 亿元，YoY+68%，环比增长4%；实现归母净利1.5 亿元，YoY+120%，环比增长29%。根据公司经营数据，前三季度涂料、胶黏剂及基辅材等精细化工产品销量74 万吨，YoY+61%，实现业务收入30.5 亿元，YoY+37%，平均单价4.1 元/kg，同比降0.7 元。其中Q3单季销量32 万吨，YoY+56%，收入13 亿元，YoY+30%，平均单价4.0元/kg，较19Q2 回落0.2 元，系低单价的工程墙面漆量价环比均增长1%，收入占比提升。前三季度累计销售防水卷材1489 万㎡，收入2.5 亿元，其中Q3 销售731 万㎡，收入1.2 亿，环比Q2 分别增长42%、37%。
原材料成本下行助力毛利率提升，期间费用率继续下行公司19Q3 主要原材料乳液、钛白粉、助剂采购成本继续下降，其中1-9月乳液采购单价6.2 元/kg，较1-6 月下降0.1 元，同比下降1.2 元。受益采购成本下降，公司前三季度毛利率39%，较19H1 上升0.2pct。期间费用率29.5%，较19H1 下降2.7pct，其中销售费用率下降2.0pct 至21.5%，管理研发费用率下降0.8pct 至7.8%，财务费用率上升0.1pct 至0.2%。前三季度销售净利率7.4%，较19H1 回升1.7pct，同比高1.8pct。
资产负债率延续上行，付现比小幅提升
受工程销量增长及在建基地的推进，19Q3 公司增加长短期贷款1.7 亿元，期末带息债务余额9.7 亿元，资产负债率67%，较二季度末小幅上升0.4pct。
公司前三季度收现比94%，付现比97%，较19H1 分别提升2pct、7pct。
经营活动现金净流出0.3 亿元，较19H1 减少流出0.6 亿元，期末在手现金3 亿元，现金流情况延续改善。
继续看好公司Q4 表现，维持“增持”评级
公司前三季度销售墙面漆46 万吨，YoY+62%，实现收入25 亿元，YoY+50%，主业延续向好。公司19 年净利率向上拐点兑现，我们上调19-21 年归母净利润预测至4.2/5.8/7.7 亿元（调整前3.8/5.2/6.7 亿）。当前可比公司19-21年Peg 为0.77，公司作为国产涂料第一品牌，19-21 年业绩复合增速有望大幅超越可比公司的预期增速，我们认可给予公司0.65-0.75 xPeg（对应19年33-38xPE），对应目标价74.58-85.88 元，维持“增持”评级。
风险提示：地产竣工不达预期，原材料成本上涨，应收票据账款快速上升。