双面万科,行业未来领舞者,首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司2019年至2021年营业收入为3850亿元/4828亿元/5914亿元,归母净利润为426亿元/518亿元/617亿元,EPS为3.77元/4.58元/5.46元,当前股价对应PE为6.9倍/5.7倍/4.8倍。首次覆盖目标价32.0元(对应8.5倍PE)。
卓越经营铸就持续ROE优势,稳健经营造就连续十年正经营现金流。公司ROE优势从2009年的1.25pct逐年上升至2018年的9.34pct,我们发现公司ROE优势的主要驱动因素是权益乘数提升。2018年权益乘数的贡献达到9pct,背后是公司卓越的经营杠杆能力。公司经营现金流十年连续为正,稳健经营穿越周期。
销售稳增可期,业绩有望平稳释放。长期来看,公司布局67座城市,远低其他龙头,销售平稳增长仍有空间,短期来看,可售货值相对充足,布局合理,预计全年仍将实现10%左右的销售增速。业绩方面,公司已售未结金额为5307亿元,相对上年结算金额的覆盖率为186%,处于近10年以来最高水平。从竣工面积与结算面积的关系来看,我们认为公司本年结算结算面积为2533万平方米,对应结算收入增长29%。
持续创新能力强,转型不易,行则将至。看好公司的持续创新能力,加上房地产业务仍能在未来相对长的时期内为公司提供较为充沛的现金,我们认为公司有望继续引领行业潮流,做新时代领舞者,找到契合自身的“明星业务”,并为房企转型提供“万科方案”。
融资优势明显,杠杆水平合理,股息率接近公司债券。公司融资优势明显公司净负债率一直处于明显较低的水平,2019H1公司净负债率为37.2%,相对2018年提升12.2pct,大幅低于我们选取的行业水平。我们估算公司2019年股息率将达到4.3%,接近公司债券平均票面利率4.41%。
风险提示:项目竣工及结算进度不及预期,结算毛利率不及预期,新业务拓展长期不及预期,融资收紧超预期。