事件
8月26日,恒瑞医药发布2019年中期业绩报告,实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为100.26亿、24.12亿和22.89亿,对应的增速分别为29.19%、26.32%和25.21%,实现EPS为0.54元/股。
简评
业绩符合预期,二季度经营情况良好
二季度单季,公司实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润分别为50.59亿、12.20亿、11.34亿元,分别同比增长29.61%、27.03%和22.72%。二季度收入继续维持较好的增长,预计在原有品种销售良好的基础上,去年新获批的几个重磅品种销售也实现不错的增长,对收入有较大推动作用。
公司上半年实现毛利率为86.69%,相较去年同期提升0.08个百分点,基本维持稳定。经营性现金流相较去年同比增长9.43%,低于收入和利润增速,主要由于一季度经营现金流由于承兑汇票、贴现等原因下降较多,二季度单季经营性现金流同比增长23.26%,基本和收入、利润增长匹配。
费用方面,公司上半年实现销售(36.51亿,+30.36%)、管理(8.72亿,+31.60%)、研发(14.84亿,+49.13%)、财务(-5314万,去年同期为-5045万)费用率分别为36.42%、8.70%、-0.53%和14.80%,分别相较去年增长0.32、0.16、1.98、0.12个百分点。其中销售费用的增长主要由于新品种的市场推广。研发费用高增长主要是由于在研品种的开发费用、研发人员数量和薪酬增长。
主要产品线销售增长良好,新上市品种有望纳入医保迎来放量
主要产品线方面,我们预计肿瘤产品线增长在30%左右,保持强劲的增长,几个新品种销售较为稳健;麻醉产品线增长在20%左右;造影产品线增长在40%左右,增速有所提升。
2019年启动新的一轮医保目录调整,我们认为公司去年新获批的吡咯替尼和硫培非格司亭本次有望通过谈判纳入医保,参考此前阿帕替尼进入医保后的放量,我们认为本次医保调整对于公司近期获批的创新药品种放量有明显的积极意义。卡瑞利珠单抗单抗由于未在2018年12月31日前获批本次未能进入医保,但是有望通过明年的谈判进入,同时目前公司开发进度较快的肝癌、肺癌等如果顺利获批也有望进入医保实现品种快速放量。
研发费用高增长,创新药产品线储备丰富
公司上半年研发费用同比增长49.13%,二季度单季增长43.57%。公司继续保持充分的研发投入。公司目前在研品种众多,多个品种处于研发后期,PD-1单抗就开展多个III期临床试验(包括肝癌的全球多中心试验),同时后续新品种也在不断投入临床研发阶段,研发费用率相对较高。我们认为目前的研发高投入将为公司未来5-10年发展打下坚实的基础。
多年持续地创新药研发投入目前已经开始进入收获阶段。2018年至今恒瑞医药有多个重磅产品相继上市,包括卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇、19K等。在后续新药研发管线中,瑞马唑仑、瑞格列汀、恒格列净、海曲泊帕、贝伐珠单抗类似物均处在III期临床或已经报产阶段,我们预计2019年对于恒瑞而言仍将是创新药的收获之年。
PD1单抗获批上市,肺癌一线治疗临床数据优秀,有望抢占大适应症市场
公司卡瑞利珠单抗在今年6月成功获得CDE批准上市,成为国产第三家获批上市的PD-1单抗。我们认为凭借公司优秀的销售推广团队以及肿瘤药销售基础,后续PD-1单抗有望迎来快速放量。
我们认为未来PD-1的市场竞争将继续向适应症拓展、药物联用、生物标志物开发等方面靠拢。目前3家国产PD-1单抗已经获批的均为相对较小的适应症。目前国内PD-1单抗的格局上看,恒瑞医药在肺癌、肝癌、食管癌、胃癌等大适应症的布局上保持领先,且可以和自有的阿帕替尼等其他药物联用,具备相当强的竞争优势。根据我们的预测,恒瑞PD-1单抗的国内市场空间有望超过100亿元。
在此前WCLC公布的摘要中,卡瑞利珠单抗联合化疗(卡铂+培美曲塞)对比化疗一线治疗晚期/转移性非小细胞肺癌的III期临床试验的中期数据,卡瑞利珠单抗+化疗组在主要终点PFS上有明显延长。非小细胞肺癌发病率高,是PD-1单抗中市场最大的细分癌种之一,一线治疗更加意义重大,Keytruda凭借在肺癌一线适应症上的优势实现了对Opdivo销售额的反超。恒瑞在该适应症上的开发领先国内其他竞争者1.5-2年,基于目前恒瑞优秀的临床试验数据,我们认为恒瑞卡瑞利珠单抗针对非鳞非小细胞肺癌一线适应症后续进展将保持领先,有望在国产厂家中率先获批,尤其在后续医保谈判中有望占据先发位置,对于产品的放量将产生较大的积极意义。
盈利预测及投资评级
恒瑞医药是国内创新药研发领域的龙头公司,随着吡咯替尼、19K、卡瑞利珠单抗等品种相继获批,加上此前的阿帕替尼,公司创新药销售品种在国内企业中领先。在目前集中采购等行业政策影响下,公司也是国内由仿制药向创新药转型最快的企业,未来创新药销售额占比将快速提升,是行业内稀缺的优质标的。我们认为公司凭借公司目前的研发投入和品种研发、销售进度,未来创新品种的增长仍有加速的趋势。
我们预计恒瑞医药2019-2021年的归母净利润为51.26、64.79、82.14亿元,对应增速分别为26.1%、26.4%和26.8%,折合EPS分别为1.16、1.46、1.86元/股,对应PE为66、53、41倍,维持“买入”评级。
风险提示
创新药品种审批进展不计预期;临床试验推进不计预期;市场竞争激烈。