2019H1公司业绩同比略有下滑,优于行业平均水平,从季度来看,归母净利润环比企稳回升。2019年上半年国内汽车销量1232.30万辆,同比下降12.40,公司业绩受到行业拖累,营业收入同比略微下滑1.40,归母净利润同比略微下滑4.82,明显优于行业平均水平;环比来看,由于2018年下半年开始国内汽车行业销量增速由正转负,公司归母净利润逐季下降:2018Q2、Q3、Q4、2019Q1公司归母净利润依次分别为1.43亿元、1.30亿元、1.07亿元、1.07亿元,2019Q2公司归母净利润为1.39亿元,有企稳回升迹象。
公司业绩之所以好于行业,一方面是公司高毛利的车灯业务快速增长,另一方面受益于一汽大众的新车周期。
①公司毛利率最高的车灯业务增长迅猛,子公司富维海拉车灯2019H1净利润大幅增长135.2%。2018年公司车灯类业务毛利率25.37(同比+0.37pct),远高于公司2018年公司平均毛利率7.29%。公司控股子公司富维海拉车灯(成立于2012年)2019H1实现净利润1.07亿元,同比大幅增长135.2;富维海拉车灯在2016年首次扭亏,2016-2018年净利润年复合增速达,保持高增长状态。2019年2月底公司已预启动对车灯业务的控股子公司长春富维海拉车灯有限公司的二期生产建设投资项目,预计车灯业务将继续保持高增长态势。
②公司将显著受益于一汽大众新车周期,一汽大众销量增速强于行业。公司2018年全年营业收入70%来自一汽大众,而一汽大众于2018年开启新车周期,2018-2020年密集投放16款全新及换代车型(含8款全新SUV),并推出全新“捷达”子品牌(含3款新车)切入中低端市场。一汽大众销量增速强于行业,2019H1一汽大众汽车销量增速为-11.2,而中国乘用车同期销量增速为-14.0%,2019Q2一汽大众汽车销量增速为-3.7,而中国乘用车同期销量增速为-14.3%。
从主要控股参股公司来看,并表业务富维海拉车灯利润大幅增长弥补投资收益负增长。2019H1投资收益比去年同期减少0.41亿元,主要是由于参股公司一汽富维安道拓贡献的投资收益同比减少28.9,减少2929万元导致。但是富维海拉的净利润同比增长135.2,为一汽富维贡献3134万元利润增量,弥补了投资收益的大幅负增长。
股权激励计划首次授予已完成登记手续,充分激发员工积极性,混改进一步推进。公司完成混改股权激励计划的首次授予已于2019年6月17日在中登上海分公司完成相关登记手续,向激励对象共计授予2480万份股票期权,约占公司总股本的4.49%,授予价格为13.04元。公司作为传统国企,现在进行大比例大范围的股权激励必将提高公司员工的工作积极性,公司混改进一步推进。
投资建议:考虑到公司毛利率最高的车灯业务增长迅猛,同时显著受益于一汽大众新车周期,大比例大范围的股权激励计划首次授予完成登记相关手续,估值低且分红率高,保守估计一汽富维2019-2021年总营收依次为136.61、154.78、168.99亿元,增速依次为0.39%、13.30%、9.18%,归母净利润依次为5.37、6.17、6.73亿元,增速依次为8.63%、14.87%、9.00,当前市值56.60亿元,对应PE依次为10.5、9.2、8.4倍,如果分红率维持在60%左右,那么对应的19EPS的股息率为5.7%,维持“推荐”评级。
风险提示:①原材料价格大幅上涨风险;②一汽大众产能不及预期;③国内汽车市场低迷。