投资端释放+缴税冲回拉动业绩高增长,个险新单下幅下滑:2019H公司实现归母净利润105.5亿元,同比+81.8%,计提AFS减值影响,公司上半年业绩表现不及同业;剔除减税新政18.5亿元影响后,同比+49.9%。2019H公司实现保费收入为739.9亿元,同比+9.0%;健康险保费收入283.9亿元,同比+25.4%。其中,个险渠道长期险首年保费90.6亿元,同比-2.4%,从单季来看Q1/Q2个险渠道长期险首年保费分别为55.2/35.4亿元,Q2单季同比-21.8%,环比-35.9%。个险渠道长期险首年保费增速承压,主要受新增代理人释放产能需要时间制约。
代理人规模回暖,但NBV表现不佳:2019H公司实现内含价值1,914.0亿元,环比18年+10.5%;新业务价值58.9亿元,同比-8.7%;剩余边际2,083.1亿元,环比18年+6.5%。新业务价值率下降12.6个百分点至38%,其中,个险渠道/银保渠道新业务价值分别为57.67/1.9亿元,同比增速分别为-3.1%/-64.2%;新业务价值率分别为50.7%/7.1%,同比分别下降3.8/15.6个百分点。此外短期险保费38.8亿元,同比+31.0%,预计也对新业务价值率有所摊薄。虽然代理人规模同比增长15.5%至38.6万人,同比+15.5%,但月人均产能下降13.8%至4,472元,拖累个险渠道NBV表现。
投资端受益于二级市场行情,但计提AFS减值影响投资端表现:1)2019H年化总/净投资收益率分别为4.7%/5.0%,总投资收益率同比-0.1个百分点,净投资收益率与去年持平,年化总投资收益率低于上市同业;2)其他综合收益改善,较去年自浮亏27.9亿元,扭转至浮盈0.9亿元;3)受投资资产减值损失10.2亿元及买卖价差损失5.2亿元影响,公司总投资收益仅小幅上涨2.0%至168.8亿元。
投资建议
公司Q2受人均产能下降影响和长期险首年保费下滑影响,新业务价值增速不及预期。随着公司新任管理层就位,公司下半年及明年开门红战略仍需观察,新增代理人有望逐步释放产能。我们预计公司2019/2020/2021年NBV增速-2.9%/1.2%/3.0%,EV增速分别为13.9%/13.6%/15.0%。公司目前2019PEV为0.81,维持增持评级。
风险提示
保障型保险产品保费增速不及预期;市场波动对行业业绩、估值的双重影响;利率下行带来的险企投资不确定性。