同比来看,业绩增速Q2比Q1有回升(基数效应);环比来看,单平盈利已趋于稳定。2019上半年公司营业收入同比约+1%,归属于上市公司股东净利润同比约-153%。业绩大幅下滑原因主要在于2019上半年,公司就美国石膏板诉讼事项发生律师费、和解费等共计18.62亿元,扣除美国石膏板事项所有相关诉讼费用后,上半年归属于上市公司股东的净利润同比约-12%。环比来看,过去4个季度公司盈利能力已趋于稳定。剔除诉讼费用影响,我们用单位平米营业利润来看公司盈利能力趋势,2019Q2约为1.62元/平米,2018Q2、2018Q3、2018Q4、2019Q1分别约为1.82、1.68、1.36、1.08元/平米,由于Q1是传统淡季,销量很低导致费用率较高,公司单位平米营业利润自2018下半年以来已趋于稳定。
产品结构升级,石膏板业务盈利能力已高位趋于稳定;龙骨业务持续放量。石膏板业务贡献了84%的收入,从目前行业情况来看,众多中小企业均处于盈亏平衡线附近的经营周期底部区域,而公司的盈利能力能在较高位置保持稳定,得益于石膏板产品结构升级--在中高端市场占比和售价比以往周期都有提升。非石膏板业务收入增速达到30%,2017以来公司非石膏板业务增速明显回升,主要来自轻钢龙骨业务的放量。
加快走出去步伐,为未来蓄势。截至上半年,公司石膏板产能达27亿平方米。公司制定新一轮全球石膏板产业布局发展规划,计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右,其中海外10亿平米。
投资建议:维持“买入”评级。中长期来看,石膏板行业在中国的渗透率仍有提升空间,国内需求下行风险小;石膏板行业格局稳定(公司一家独大),中高端市场进入门槛较高,公司护城河牢固;随着公司市占率持续提升和加强品牌建设,公司通过调整产品结构(加大中高端品牌占比)来加强定价能力,盈利中枢仍有上行空间。从周期角度来看,经过2018年行业景气度持续回落,目前行业基本处于中小企业盈亏平衡的底部区域,诉讼案的全面和解让公司摆脱多年来诉讼的长期影响,石膏板价格和公司盈利增速都已在底部区域。公司目前加大龙骨布局和石膏板海外扩张,带来“量”的增长点。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.52、1.69、1.98元,维持前次合理价值为21.84元/股,维持“买入”评级。
风险提示:原材料价格大幅上涨风险;下游需求下滑风险;行业产能扩张风险;美国诉讼影响扩大风险等。