事件:公司发布2019年半年度报告,实现营业收入2.74亿元,同比增长25.43%;归母净利润1.30亿元,同比增长25.53%;扣非净利润1.28亿元,同比增长28.65%。
2019H1业绩继续稳健增长:从收入端来看,2019H1业绩增长仍然主要来自于核心产品--粉尘螨滴剂,销售额同比增长25.37%。受益于粉尘螨滴剂较强的市场竞争力,2019H1该产品毛利率依旧维持在90%以上,较去年同期小幅提高2.5个百分点。分季度来看,2019Q2营业收入与2019Q1基本持平,同比增长率均在20-30%区间。根据历年收入数据,公司第三季度收入通常要高于其他几个季度,我们预计今年Q3收入环比仍会有较大幅度的增长。从费用端来看,2019H1销售费用率为35.91%,较去年同期增加了4.18个百分点,主要由于公司持续加大产品的市场推广所致,这也与公司的发展战略相一致。
粉尘螨滴剂市场地位稳固,远未触及行业天花板:粉尘螨滴剂主要用于粉尘螨过敏引起的过敏性鼻炎、过敏性哮喘、特应性皮炎的脱敏治疗。根据我们的测算,三大适应症目前理论合计存量市场空间高达6000亿元,以峰值10%的使用率计算,存量市场空间约600亿元;每年1700万新增人口带来的理论增量市场空间为120亿元,以峰值30%的使用率计算,每年增量市场空间约36亿元。以每年新增人数和全国总人口比例计算,目前国内粉尘螨脱敏药物存量市场累积渗透率约为4.5%,增量市场渗透率约为0.18%,均存在极大的提升空间。由于粉尘螨滴剂舌下含服的便利性以及公司销售团队持续的市场推广,粉尘螨滴剂的市场份额快速提升,目前已经达到90%以上,几乎垄断国内市场。得益于脱敏药物市场整体渗透率的提高和粉尘螨滴剂市场份额的增加,近年来粉尘螨滴剂销售额快速增长。考虑到行业发展尚未达到天花板,随着粉尘螨滴剂品牌效应的不断增强,我们认为该产品未来仍将保持较高的增速,助力公司业绩增长。此外,虽然粉尘螨滴剂已上市多年,不可避免要面临专利到期的问题,但由于粉尘螨滴剂核心成分属于混合物,与成分明确的化药存在天然差异,仿制难度极大,因此在专利到期以后公司的粉尘螨滴剂仍将保持竞争优势。
黄花蒿滴剂上市在即,有望助力业绩再进一步:黄花蒿滴剂主要用于黄花蒿过敏引起的过敏性鼻炎,是公司在脱敏领域布局的第二个重点产品。目前黄花蒿滴剂已完成临床试验、处于上市申报阶段,于今年4月获得CDE受理,并于近期纳入优先审评名单。按照正常进度推算,产品上市申请后通常1年左右获批,进入优先审评程序将加快黄花蒿滴剂的上市进度。目前黄花蒿滴剂还只是针对成年患者人群,我们测算该群体理论市场空间约2500亿元,以峰值10%的使用率计算,市场空间约250亿元。待该产品使用人群向儿童拓展以后,市场空间将进一步打开。目前国内尚无针对黄花蒿过敏的脱敏药物,该产品上市后将独占广阔的市场。此外,借助于此前粉尘螨滴剂形成的品牌效应,我们认为黄花蒿滴剂上市以后将加速上量,有望成为继粉尘蟥滴剂之后公司第二个重磅脱敏药物。
投资建议:我们预测公司2019年至2021年归母净利润分别为2.97、4.01和5.14亿元,同比增长27.4%、35.1%和28.2%,每股收益分别为0.57、0.77和0.98元,对应2019至2021年PE分别为60.7倍、44.9倍和35.1倍。基于(1)国内脱敏药物市场的增长潜力大(2)粉尘螨滴剂稳固的市场地位(3)即将上市的黄蒿花滴剂将助力公司业绩再次大幅增长(4)脱敏药物行业标的的稀缺性,给予公司增持-A建议。
风险提示:新产品推广效果不达预期,政策风险,研发风险。