国内瓷砖领先企业,主营内销市场。蒙娜丽莎成立于1998年,是一家致力于高品质建筑陶瓷产品研发、市场和销售的国家级高新技术企业,于2017年12月19日在深交所上市。目前公司拥有“蒙娜丽莎”和“QD”两大品牌,主要产品可分为陶瓷砖、陶瓷板、薄型陶瓷砖,产品广泛应用于住宅装修装饰、公共建筑装修装饰领域,主要客户均为大型建材经销商和知名房地产开发公司。公司目前以内销为主,内销收入占比在98%左右。在内销市场中,华东地区占比24%左右,华南地区占比30%以上。
中国为全球第一大瓷砖产销国,行业竞争格局分散。中国为全球第一大瓷砖产销国。根据ACIMAC发布的数据,中国瓷砖产量占全球产量45%以上,销量占比38%以上,是全球瓷砖产销第一大国。其中2017年中国瓷砖产量占全球瓷砖总产量的47.2%,消费量占全球瓷砖总消费量的41.4%。行业竞争格局分散。我国建筑陶瓷整体呈现“大市场,小企业”的竞争格局,根据中国建筑卫生陶瓷协会的数据,2015年底,我国规模以上建筑陶瓷企业有1,410家,竞争激烈,从公开渠道查询到的建筑陶瓷行业内的规模较大的东鹏、欧神诺、蒙娜丽莎、悦心健康合计营业收入占全行业的比例不超过2%。
产品端研发实力突出,产能稳步拓展。研发管理方面,公司研发成果显著,截至2018年底公司共有专利627项,其中发明专利73项(含国外发明专利2项),实用新型专利56项,外观设计498项;研发支出呈逐年增长趋势,2018年达1.2亿元,显著高于同行业其他公司,研发费用占营业收入的比例达到3.71%,为公司长期发展奠定基础。产能布局方面,公司上市之初产能利用率达到96%,为缓解产能压力和提升优质产品占比,公司积极进行生产基地开拓建设,通过对西樵总部基地、清远源潭基地部分生产线进行技术改造,实现新旧产能转换;在广西藤县建设第三个生产基地,逐步扩大产能规模。
“经销+工程”渠道齐发力,双品牌战略快速发展。渠道端,公司销售主要分为经销模式和工程模式,近年来随着公司积极拓展房地产企业客户,经销业务占比由2014年的61%逐年降低到2017年上半年的48%,工程业务占比由2014年的39%逐年增加到52%。品牌端,公司以“美化建筑与生活空间”为理念,创立“蒙娜丽莎?”和“QD?”陶瓷品牌,其中“蒙娜丽莎”品牌处于行业一线品牌,“QD”定位“轻时尚”,双品牌协同发展。
首次覆盖,给予“推荐”评级。行业层面,目前全球瓷砖行业规模增速放缓,生产制造向发展中国家转移;中国为全球瓷砖第一大生产和消费国,产业链完善,竞争优势明显。目前中国环保监管趋严、地产调控压力下,瓷砖行业进行洗牌,产能落后以及环保不达标企业逐渐被淘汰,行业集中度不断提升。公司层面,公司研发实力突出,双品牌战略发展,有望借助客户拓展与业务结构优化实现稳定增长。股权激励将公司发展与员工利益绑定,激发员工积极性。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.43/5.16/5.67亿元,对应当前市值PE分别为10/8/8倍。公司上市以来动态市盈率估值中枢为14.85倍,考虑到公司工程业务稳定发展与产品结构优化带来的业绩弹性,我们给予公司2019年14倍市盈率,对应15元/股目标价。首次覆盖,给予“推荐”评级。
风险提示:房地产调控趋严;市场竞争加剧;技术升级不及预期。