二十年匠心,龙头地位稳固。公司1996年建成杭州宋城景区,次年千古情演出首演,2007年实现千古情演出变现,“主题公园+旅游演艺”模式雏形初现。2010年在创业板上市后,借助资本力量开启宋城模式异地复制扩张之路,先后在三亚、丽江、九寨沟、桂林取得成功。此外,2017年轻资产输出模式首单落地,“重资产扩张+轻资产输出”模式打通。
行业发展前景向好,头部机构加速跑马圈地。我国主题公园游客人次近十年复合增速为13%,总游览量近2亿人次,人均浏览量0.14次较美国0.65次尚有较大提升空间;旅游演艺行业2017年观演人次0.68亿、票房收入51亿元,同比增速均超20%。主题公园+文化演艺深度融合趋势不改,且市场份额向头部机构集中,大型运营商加速跑马圈地。 多年积累打造产业闭环,品牌+编创能力+整合营销构筑核心壁垒。1)品牌:千古情系列自1997年首演至今20余年,通过全国扩张持续扩大品牌影响力;2)产业闭环形成:公司以重资产自建为主要扩张方式,形成了自建景区、剧院+自制剧目+自主经营+自主营销的全产业链闭环,商业模式具有可复制性且短期难以被对手模仿超越;3)演艺剧目编创及更新能力优秀,保证产品品质且可通过轻资产输出模式变现;4)运营管理自成体系,旗下开业项目运营良好,单个景区毛利率在70%以上、净利率在40%以上。
现场演艺营收、净利润CAGR达20%。公司自2010年上市以来,收入保持高速增长,8年复合增长率达28%,剔除六间房营收贡献后,现场演艺营收年复合增长率达20.50%。上市时归母净利润体量为1.63亿元,至2018年盈利12.87亿元,年复合增速达29%,剔除六间房并表贡献,现场演艺归母净利润年复合增速约20%。
投资建议:公司作为旅游演艺龙头,主题公园+旅游演艺的商业模式久经验证,重资产异地复制、轻资产输出的业务模式均已跑通,未来3年多个新项目集中落地,打开成长空间。当前市值350亿元,剔除六间房影响(以34亿计算)后现场演艺主业对应市值约316亿元,预计2019/20/21年现场演艺主业的归母净利为10.76/13.09/15.38亿元,同增23.3%/21.6%/17.5%,对应估值约为29x/24x/21x,首次覆盖,给予“增持”评级。
风险提示:新项目拓展进度及效果不及预期;天气、自然灾害、突发事件等对旅游市场造成的影响。