事件:公司发布2018年年度报告,公司2018年实现营业收入122.52亿元,同比增长3.44%,实现归属母公司股东的净利润2.72亿元,同比下滑17.82%,实现扣非归母净利润2.22亿,同比下滑26.15%,未达到股权激励的解锁条件。同时,公司发布2019年一季报,实现营业收入27.67亿,同比下滑10.95%,实现归母净利润0.48亿,同比下滑29.05%。
主营业务不及预期,毛利率企稳。凌云股份2018年汽车金属及塑料零部件业务营收97.90亿,同比仅增长6.34%,毛利率为19.70%,与往年相差不大;汽车金属零部件销售2.24亿件,塑料零部件销售2.04亿件,分别同比下滑7.98%/3.26%。塑料管道系统营收19.31亿,同比下滑0.61%,销售11.72万吨,同比下滑23.91%,毛利率为18.99%,与去年基本持平。我们认为主要原因是18年汽车行业负增长,公司下游客户主机厂销量增速放缓,整个产业链的利润都受到一定挤压。随着未来两年超过80亿元的电池壳体项目订单开始放量,公司营收将会有较大的增长。另外,过去两年,受益于北方煤改气项目的爆发式增长,公司塑料管道业务获得较大增量,18年随着煤改气工程进展放缓,公司收入开始回落。
费用增长较快,拉低利润水平。凌云股份管理费用同比增长22.84%,主要是由于职工工资的增长以及党建经费的计提,扣除党建经费798万,调整后的同比增长率为21.25%;财务费用同比增长54.60%,一方面是受汇率波动影响,汇兑损失较上年增加0.25亿元,另一方面是由于报告期内带息负债规模扩大,利息支出较上年增加0.25亿元;研发费用同比增长9.70%,主要用来开发新能源铝合金电池壳体、高强度汽车轻量化及热成型等产品,并加大了尼龙管总成的研发投入。随着部分产品的研发成功及开始量产,2019年该部分费用增速将会有所下调。
德国瓦达沙夫亏损较大,但电池零部件将迎放量。作为凌云的全资子公司以及国外收入的主要来源,德国瓦达沙夫(WAG)2018年净亏损0.63亿,主要是由于公司新项目处于投入期,前期研发支出和折旧摊销较高,使得该公司亏损数高于预期。瓦沙拉夫前面几年研发的电池壳将在19-20年量产,其亏损将在19年开始减少。目前公司电池壳在手订单高达60亿元,并且大部分订单来自保时捷、宝马、奔驰、奥迪等众多高端客户。
盈利预测与投资评级:预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为129亿元、139亿元和150亿元;归母净利润分别为2.7亿元、2.69亿元和3.02亿元;EPS分别为0.59元、0.59元和0.66元,对应PE分别为16.7X、16.8X和15.0X。首次覆盖,给予“推荐”评级。
风险提示:1、全球新能源车销量不及预期;2、原材料价格大幅上涨。