自主品牌销量下滑,日系合资延续强产品周期
根据公司3月产销公告,2019年1-3月公司共实现汽车销量18.28万辆,同比-2.69%;其中广汽本田累计销量18.77万辆,同比+11.41%;广汽丰田累计销量16.18万辆,同比+45.58%;自主品牌累计销量8.8万辆,同比-41.04%。根据中汽协数据,1-3月乘用车销量526万辆,同比-13.72%。我们认为公司日系合资丰田本田销量超行业增速的表现,显示了强劲的产品竞争力,自主品牌销量增速大幅低于行业,或拖累公司业绩表现。展望2019年,我们认为公司将继续受益于日系合资车型的强劲销量表现,预计公司2019-21年EPS分别为1.15/1.25/1.39元,维持“增持”评级。
自主表现乏力致2018年毛利率下滑,期待改款车型发力
2018年公司毛利率为18.56%,同比下降4.44pct,我们认为主要是自主品牌增速乏力,促销力度加大所致。根据Markline数据,传祺品牌2018年累计实现销量53.5万辆,同比+5.23%,主力车型GS4销量24.66万辆,同比-26.89%;GS8销量6.18万辆,同比-39.57%;增量主要来自GS3,以及GS5、GS7和GA4等改款和全新车型,分别贡献销量8.93、1.46、2.54和3.63万辆。随着公司2018年新上市的传祺GS5和GM6销量不断爬坡,以及换代GS4、改款GS8以及全新GA6等车型2019年将陆续上市,我们预计传祺品牌销量有望恢复正增长,公司毛利率有望逐步回升。
日系合资强产品周期延续,2018年贡献显著投资收益
2018年,广丰累计实现销量58万辆,同比+31.11%;广本累计实现销量74万辆,同比+5.16%;其中第十代凯美瑞实现销量16.3万辆,同比+119%;第十代雅阁实现销量17.68万辆,同比+18.12%。合营及联营企业合计贡献投资收益87.53亿元,同比+6.21%。根据公司公告,2019年1-3月,广汽丰田累计实现销量16.18万辆,同比+45.58%,延续高速增长;广汽本田累计实现销量18.77万辆,同比+11.41%,保持平稳增长。随着广汽丰田和广汽本田后续对标RAV4和C-RV姐妹车型的导入,我们预计广丰和广本的销量将延续良好增长势头。
受益日系合资车企销量强劲表现,维持“增持”评级
据中汽协数据,日系车占国内乘用车销量的比例,2018年1月为17.12%,2018全年为18.75%,2019年1-2月累计为19.98%,日系车型销量占比提升显著。考虑乘用车市场竞争日趋激烈,公司自主品牌面临较大增长压力,我们下调公司2019/20年盈利预测,预计公司2019-21年归母净利分别为117.94/128.05/142.33亿元(19/20分别下调13.03%/16.94%),对应EPS分别为1.15/1.25/1.39元。同行业可比公司2019年平均PE估值约18X,考虑公司自主品牌销量增速放缓,给予公司2019年15-16XPE估值,目标价调整为17.25-18.40元,维持“增持”评级。
风险提示:乘用车市场销量不及预期;公司新品投放进度及销量不及预期;公司新能源业务发展不及预期;产能扩张进度不及预期。