内蒙区域电力龙头。公司大股东为北方联合电力,持有公司56.91%的股份;实际控制人为华能集团,公司是北方联合电力乃至华能集团在内蒙地区的唯一上市平台。截至18H1公司控股装机容量为1008万千瓦,在内蒙古火电装机总量中占比12%,在蒙西地区火电装机中占比24%。
供需格局恶化+煤价高企拖累过往业绩表现。公司旗下魏家峁及上都电厂外送华北,其余煤电机组均属于蒙西电网。14-16年蒙西电网区域内装机大幅增长叠加用电需求下行,公司煤电机组14-16年利用小时分别为5287小时、4495小时和4132小时;供需格局过剩情况下蒙西电网力推电力市场化,煤电承受市场化让利压力。供需格局恶化,加之16年煤价快速回升,公司16年业绩为近年来的底部,当年仅实现归母净利润3.33亿。
煤电资产结构不断优化,供需好转+煤价下行带来业绩弹性。2017年之前公司外送华北机组仅上都第一和第二电厂,2017年一季度魏家峁电厂投产后公司外送华北装机占比达49%。上都电厂电价显著高于蒙西机组,魏家峁拥有配套煤矿,两者盈利能力突出,2017年即贡献归母净利润9.44亿,当年内蒙华电合计归母净利润仅为5.14亿。华北区域当前用电需求强劲,魏家峁及上都电厂煤价较为稳定,发电量增长预计将会推动两者盈利不断向上(18年前三季度发电量同比增长12.6%)。18年内蒙古用电需求增速位居全国第二(15%),同时煤电严控新增装机,公司蒙西区域机组自2017年以来利用小时开始逐步改善,预计2019年上述供需改善趋势将会继续延续。内蒙区域煤价自2016年以来持续高企,随着煤炭供需格局未来逐步宽松,煤价有望回落,释放业绩弹性。另外公司在建和林电厂2*66万kw项目预计将于19年投产,贡献业绩增量。
集团注入优质风电项目,新能源占比提升贡献业绩增量。17年公司通过发行可转债收购集团旗下北方龙源风电(风电75.69万千瓦,光伏2.07万千瓦,2017年净利润1.2亿),公司控股风电资产装机规模顺利从15万千瓦扩张到90万千瓦左右,规模大幅扩张。通过收购北方龙源,公司间接获得乌达莱风电控股权(60%),乌达莱当前在建装机47.5万千瓦,预计将于19-20年间陆续投产,通过特高压外送山东,消纳有保障,盈利能力可观。通过收购北方龙源以及建设乌达莱风电,公司风电板块装机规模及盈利贡献有望持续扩张。
盈利预测预估值:考虑到装机投产进度、煤价以及利用小时改善,我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为8.03、13.21和15.88亿元,当前股价对应PE分别为17、10和9倍。公司作为内蒙区域电力龙头,当前业绩处于低位,后续有望持续改善,估值低于行业平均水平,首次覆盖,给以“买入”评级。