点评事件:公司公告2018年度业绩快报,全年实现营业总收入41.67亿元,同增15.46%;归母净利润6.07亿元,同增33.83%;扣非净利5.73亿元,同增38.22%;对应的净利率约为14.57%,同比提升2.01pct;对应的EPS约为0.76,同增33.74%;对应的加权ROE约为18.05%,同比提升2.84pct。单四季度实现营业收入约10.02亿元,同增13.73%;归母净利约1.21亿元,同增22.22%;扣非净利约1.03亿元,同增21.59;对应的净利率约为12.08%,同比提升0.84pct。
2018年业绩:收入、利润基本符合预期,ROE快速站上18% 全年看收入和利润基本符合预期,略微的高估主要因为市场对美味鲜2018年的增长看得更乐观一些,期望值高于上市公司指引,但总体上差距不大,无碍长期逻辑和主要趋势的判断。报告期内加权ROE快速提升2.84pct,达到18.05%,好于市场预期。净利率快速提升2.01pct是核心的驱动力,资产周转率的提高是超预期的地方。单四季度来看,营业收入增长有所放缓,但依然保持13.73%的较快增长,符合市场对季度增速的预判。而归母净利润更快增长,一方面是因为生产和经营效率提高,净利率提升;另一方面也因为2018年更多的政府补助确认在四季度,使得同比增速提升。目前还无法了解单四季度美味鲜以及房地产的数据情况,大体上判断美味鲜单四季度的收入增速符合预期,而房地产全年收入确认的进度有所加快,预计在8000万以上。
2019年一季度:高基数无碍高增长,销量增加支撑业绩增长 2018年一季度高基数,营业总收入达到11.54亿元,归母净利润达到1.70亿元。一方面因为狗年春节的备货期主要在一季度,另一方面也有资产处置确认收入的影响。总体上看2019年一季报的压力比较大。但受益于阳西新产能加速释放、高产销率的持续、市场和渠道拓展等,判断一季度调味品的销量仍会有不错的增长。从目前公司发货的调度来看,一月份发货量较大。在单品价格没有大幅调整,产品结构逐步升级的假设下,一季度销量增长是业绩增长的主要支撑。
推荐逻辑一:未来几年美味鲜加速增长,全国化拓展提升收入、利润体量阳西厨邦新产能加速释放,阳西美味鲜其他品类产能也陆续释放,2019 年完成全国地级市的全覆盖,新招商有望超过100 个,全国经销商总数有望达到1000 个,全国化拓展的进程有望加速,同时销售费用转向扩张的态势。目前公司主品类的产能利用率超过九成,产销率接近100%,渠道利润高、动力足,市场更加扎实,未来收入和利润的体量有望持续、快速增长。
推荐逻辑二:生产成本压力缓解,管理费用率预期改善,生产经营效率逐年提升 生产原材料和包装材料等成本从2018 年三季度开始企稳回落,因为库存的影响,会反映到2018 年四季度的报表上。同比来看,2019 年生产成本的压力将会明显得到缓解,盈利能力边际改善。随着宝能成为实控人、阳西更高效产能占比逐年提升等,经营效率有望明显提升。目前中炬高新管理费用率比海天味业高出4-5 个百分点,未来通过优化合理压缩管理费用,还原净利润,提高净利率。
盈利预测与评级: 预测公司2018-2020年的营收增速分别15.46%、17.66%和17.35%;归母净利润增速分别为33.83%、24.96%和22.42%。2019年净利润有望达到7.58亿元,对应EPS为0.95。按照35亿对地产业务进行估值;考虑到成长性和估值溢价,对应2019年盈利预测给美味鲜35倍PE,对应265亿元。公司2019年的总市值有望达到300亿元,目标价39.50元,“买入”评级。
催化因素:治理理顺后,股权激励方案有望加速落地,激活活力。
风险提示:宏观经济下行可能会影响到餐饮行业,导致餐饮渠道增速放缓。目前美味鲜餐饮渠道占比仅两成,餐饮增速放缓也可能刺激家庭消费增长。综合来看,美味鲜受影响的程度相对更小。