(一)经营状况良好,发电量创历史新高
2018年溪洛渡水库来水总量约1574亿立方米,同比增加13.21%,三峡水库来水4570亿立方米,增加8.44%。公司利用梯度电站联合调度,合理把握来水较好的机会,挖掘电力增长潜力,实现发电量2154.82亿千瓦时,同比增加2.18%。除葛洲坝电站发电量同比减少3.85%外,三峡、溪洛渡、向家坝发电量均同比有所增加,增幅分别为4.11%、1.76%、0.72%。
(二)资本运作抵消增值税不利影响
由于大型水电企业增值税返还政策于2017年12月31日到期,对公司整体业绩产生一定影响。在收入增长2.2%的背景下,扣非归母净利润同比下降了0.81%。但公司利用自己现金流优势,围绕水电进行投资布局,通过多元化手段抵减政策到期影响。从快报数据看,18年公司非经常性损益6.21亿元,较去年的0.29亿元明显增加,极大程度上冲减了所得税优惠到期的不利影响。我们认为,公司通过主业和投资两方发力,有能力在税收到期的背景下继续保持利润的正增长。
(三)股息率高,防御属性优势凸显
公司2018年每股实现收益1.03元。从历史分红看,2018年现金分红额大概率超过承诺的0.65元/股(2017年为0.68元/股),对应的股息率为4.2%(1月17日收盘价)。且由于公司经营状况具有较强的稳定性,在2018年市场出现重大调整的状况下,公司股价逆势上涨5.94%。2019年国内经济下行压力加大,市场不确定性因素仍较强,公司防御属性优势继续凸显。
投资建议
公司作为全球最大的水电上市公司,资源禀赋优异,标的稀缺,分红比例高,现金流价值凸显。公司积极顺应行业纵深发展之趋势,抢抓改革释放之新机遇,打造“发电、配电、售电”产业链,完善产业布局;公司围绕主业积极开展海外投资及电站运营、管理、咨询业务,积极拓宽业务范围,打造新的利润增长点。我们预计公司2019年、2020年EPS为1.05元、1.06元,当前股价对应14.7倍、14.6倍,维持公司“推荐”评级。
风险提示
来水不佳;电价下调;电力消纳不达市场预期;乌东德、白鹤滩电站建设进度低于预期。