受地产影响18年行业经历深度调整,公司18年维持增长,19Q1增速企稳。18年行业需求有限(奥维云网数据:18年烟灶消零售额增速分别为-16.6%、-11.5%和-15.1%),公司收入维持增长,其中主力品类增速领先行业,新品类产品高速增长。19Q1得益于行业需求回暖,公司收入增速企稳,18Q1至19Q1各季度增速分别为16.9%、3.8%、6.0%、0.1%和4.3%。19年受益地产向好和新品类产品的高速发展,公司收入增速有望高于去年,增速5%-10%,其中烟灶增长5%,嵌入式增长30%。
毛利率18年小幅下降,19Q1改善,竞争压力下销售费用率18年和19Q1均有上升。毛利率上,18年受累于市场需求下降、原材料价格上升和低毛利率的工程渠道比重增加,毛利率下降-0.2pp.,但幅度低于预期;19Q1受益原材料价格降低(不锈钢和冷轧板价格同比下降5%和6%),毛利率上升2.5pp.;19年预计受益原材料价格和增值税税率下调,毛利率有望小幅优于去年。费用率上,18年销售费用率因广告上升1.8pp.,不含研发管理费用率和财务费用率基本稳定;19Q1销售费用率上升2.4pp.,预计系行业普遍促销力度加大;19年销售费用率较18年有望小幅改善,管理费用率和财务费用率预计平稳。
渠道下沉稳步推进,工程精装修将成收入增长点。销售下沉方面,公司继续加大对三四线城市的开拓,新增城市公司68家,新建专卖店535家,预计19年新建300家;子品牌名气继续进行定位及价位下移,扩大中低端层级销量。工程渠道方面,精装修比例增长趋势确定,18年增速约40%,19Q1增速约60%,预计19年收入增速可达50%。
盈利预测及投资建议:厨电是地产后周期最紧密的家电子行业,近期地产有回暖,厨电无论从行业数据还是公司数据都有所恢复。老板电器作为行业的高端龙头企业之一,产品竞争力强,盈利能力在一季度有所改善。具体来看,一方面,公司依然面临需求平稳和竞争增多的处境,产品均价上行受到阻力,中低端存在促销压力;另一方面,公司积极下沉渠道扩大获客能力,减税降费、家电补贴、地产恢复均对公司有不同程度利好。总结一下,地产是影响厨电最主要的因素,在中央坚持只住不炒的主基调下,需求难有跳跃式增长,预计公司经营依然保持平稳。我们上调了盈利预测,预计2019年-2021年EPS分别为1.76、2.00和2.26元,4月26日收盘价对应PE分别为16.5、14.4和12.8倍。
风险提示:地产复苏受到调控楼市持续低迷,厨电行业竞争加剧,原材料价格波动频繁