支撑评级的要点
营收业绩双高增,利润率高位再升。2018年公司实现营业收入541.3亿元,同比增长33.6%,实现归母净利润104.9亿元,同比增长74.0%;ROE增加7.73个百分点至41.91%。业绩增速高于营收增速主要源于:1)利润率大幅提升:2018年公司毛利率和净利率分别为36.69%、22.55%,分别较上年增长1.13、7.11个百分点;2)投资性房地产(主要为吾悦广场)公允价值变动净收益27.85亿元;3)投资净收益同比增长321%至22.67亿元,其中对联营及合营企业投资收益15.12亿元,较去年增长逾6.65倍。考虑到公司19年计划竣工1,881万方,较去年980万方几近翻倍,以及18年末合同负债1,182亿元,覆盖当年营收2.2倍,19年业绩有望再度超预期。
销售突破两千亿,土储充足盈利性强。2018年公司销售金额2,211.0亿,同比增长74.8%,完成年初销售目标的122.8%;销售面积1,812.1万方,同比增长95.2%。2019年公司可售货值超7,000亿,销售目标2,700亿,大概率超额完成。公司于2018年新增土地储备164幅,新增总建面4,773.2万方,拿地均价2,330元/平米,同比下降26.6%,地价/销售均价比仅19%,盈利空间较大。截至去年底,公司总土储建面10,952万方,满足未来3年开发需求,主要布局与长三角、珠三角、环渤海及中西部有竞争力的二线省会城市及其卫星城。
物业租管收入连年翻番,财务健康结构优化。2018年公司实现租金及商业管理费收入21.2亿元,同比增长107.5%,已累计开业吾悦广场42家,平均出租率98.8%。2019年公司计划开业吾悦广场22家,租金及商业管理费收入超40亿。截至目前,公司在建及运营吾悦广场已达102座。财务方面,2018年末公司在手现金454亿元,短期负债201亿,现金短债比2.26;各大银行授信1,086亿元,其中未使用额度836亿;资产负债率同比下降1.3个百分点至84.6%,净负债率同比下降18个百分点至49.2%。
评级面临的主要风险
三四线城市地产销售大幅下滑,行业流动性边际放松不及预期。
估值
考虑到公司可售货值充足以及行业集中度提升的背景下,我们调整公司2019-2021年EPS分别为6.59/8.73/12.39元,对应19年PE5.2倍,维持买入评级。