事件:公司发布2018年年报,公司全年营业收入为100.29亿元,同比增长22.49%;全年归母净利润为9.41亿元,同比减少0.19%;基本每股收益为0.89元/股,同比减少14.42%,基本符合我们预期。
在建工程项目逐步兑现,四季度业绩创历史新高。18年公司丙烯酸及酯营收达58.06亿元,占营收比重57.89%;(聚)丙烯贡献营收24.94亿元,占营收比重24.87%,同比增长35.43%;SAP产品营收达到3.41亿元,占营收比重3.41%,产品进入主流纸尿裤供货商效果明显,毛利率为19.38%,同比增加18.61个百分点。18年公司22万吨双氧水项目于8月投产,45万吨PDH二期项目于年底建成并于19年2月投产。公司四季度净利润分别为1.13、2.14、2.96、3.18亿元,第四季度创下历史单季度新高。
公司三费占比近年来逐年降低,现金流充裕。18年公司三费(包含研发费用)同比增加19%,占营收比重为10.3%,较去年同期减少0.3个百分点,其中销售费用为2.49亿元,同比增加10.05%;管理费用(包含研发费用)为7.04亿元,同比增加32.13%,主要是嘉兴化工园区供气装置发生事故导致友联化学、卫星新材料发生损失、管理人员薪资增加及研发费用增加所致;财务费用为0.76亿元,同比减少43.79%,主要由于利息收入和汇兑收益同比增加所致。公司现金流充裕,货币资金达31亿元;经营活动产生的现金流量净额为7.52亿元,同比增加31.41%,主要由于期末存货余额减少2亿元。
丙烯酸行业格局改善,丙烷脱氢、乙烷裂解项目带来长期成长空间。丙烯酸行业经历多年行业低迷,18年市场供需再平衡、产能增速放缓,行业景气程度有望提升。由于18年油价中枢提升,全年丙烷价格上升至529美元/吨,PDH价差为445美元/吨,同比增加24%。
长期油价处于上升趋势,丙烷脱氢相对于石脑油路线具备优势。公司45万吨丙烯脱氢二期于2019年2月达到预定可使用状态;位于连云港的乙烷裂解制乙烯项目稳步推进,带来长期成长性。
估值与投资建议:我们认为公司18年业绩符合预期,同时看好公司未来在丙烯酸行业的领先地位及后期不断投产的新建项目,调整19-20年公司净利润预测分别为13.68、18.19亿元(原值为15.28、22.59亿元),同时预计21年净利润为21.66亿元,对应公司股本10.66亿股,EPS分别为1.28、1.7、2.03元/股,以当前股价得到公司19-21年PE估值为11X、8X、7X;按照19年行业PE估值水平在14X,维持“买入”评级。