还原后净利润符合预期,产品结构变化致毛利率有降。还原股权激励摊销(5045 万)因素后净利润增速约37%,维持了前三季度水平,符合预期。销售毛利率同降6pct,主要原因是视频会议产品结构中低毛利的小间距LED 占比提升,致该业务毛利率下降13pct。进一步看,视频会议材料采购成本上涨123.7%,表明下游未承压,预计竞争格局和议价能力变化不大。
费用管控成效进一步显现。2018 年管理费用(含研发费用)占收入比例为28.2%,同比减少约2.6pct;销售费用率21.2%,同比减少1.3pct。两项费用率都实现5 年来的持续下降,表明公司运营效率的提升。
计提减值结构变化反映业务变化。2018 年计提减值准备5800 余万,应收账款坏账和存货跌价准备计提3586 万和1742 万元(上年同期为1070 万和2702 万),计提坏账准备有所增加,与公司建设类项目增长相关。新增坏账准备占期末应收账款账面余额(9.6 亿)的3.7%,仍在合理范围。
募资投向视频AI 和云视讯,加强主业同时改善流动资金。拟发行的转债投向视频人工智能产业化项目2.2 亿、云视讯产业化项目1.7 亿、营销网络建设项目1.0 亿以及补充流动资金1.5 亿。视频AI 项目可增强两大主业, 符合行业和政策方向。流动资金的补充有利于更大规模业务的开展。
评级面临的主要风险
经营性现金流恶化;转债发行进展不及预期。
估值
由于毛利率下降,预计2019~2021 年净利润为4.5/5.8/7.6 亿元,EPS 为1.24/1.60/2.11 元(2019~2020 年略有下修1~6%),对应PE 为22/17/13 倍。看好视频AI 和安防行业景气度提升下公司竞争力增强,维持买入评级。